Investment Grade-Obligationen aus Schwellenländern für Versicherer

Renditen in der historischen Betrachtung

Eine Reihe außergewöhnlicher Störereignisse hat die letzten drei Jahre zu einer turbulenten Phase für die Schwellenmärkte gemacht. Beim aktuell rekordhohen Renditeniveau spricht die Erfahrung der jüngeren Vergangenheit jedoch für langfristig attraktive risikobereinigte Renditen aus der Anlageklasse.

Auf die letzte große globale Krise folgte eine Phase der Outperformance von Schwellenländerobligationen. Von 2010 bis 2019 lieferten Investment Grade-Obligationen aus Schwellenländern höhere Gesamtrenditen als US-amerikanische Investment Grade-Obligationen – und das bei einem nur geringfügig höheren Risiko. Wir glauben, dass sich die Outperformance der Anlageklasse nach den jüngsten Krisen wiederholen könnte.

Nach der globalen Finanzkrise bewegten sich die Bewertungen von Schwellenländerobligationen – insbesondere Unternehmensobligationen – wie die aller Risikoanlagen auf Krisentiefs. Attraktive Bewertungen und relativ stärkere Fundamentaldaten ebneten den Weg für attraktive Anlageerträge, die die Aufmerksamkeit der Anleger auf sich zogen und zu hohen Zuflüssen in die Anlageklasse führten. Etwas gedämpft wurden diese allerdings dadurch, dass qualitätsorientierte, langfristige institutionelle Investoren Bedenken in Bezug auf die relative Neuheit, das Risiko und die begrenzte Breite der Anlageklasse hatten.

Entwicklung des Schwellenländerobligationuniversums

Unserer Ansicht nach sind die Fragen, die sich die Investoren damals stellten, mittlerweile geklärt. Die Anlageklasse kann inzwischen auf 25 Jahre eines anhaltenden Wachstums und nachhaltiger Renditen zurückblicken und hat ein Marktvolumen von über 4 Billionen US-Dollar erreicht. Mehr als die Hälfte des Marktes ist als Investment Grade eingestuft. Der Markt für Schwellenländerobligationen ist aktuell größer und weitaus vielfältiger als die US-Märkte für Hochzinsobligationen oder hypothekenbesicherte Wertpapiere (CMBS).

Erheblich verbesserte Kreditqualität

Gleichzeitig hat sich die Kreditqualität von Staats- und Unternehmensobligationen aus Schwellenländern mit Investment Grade-Rating erheblich verbessert. Dadurch ist die Anlageklasse attraktiver für Versicherer geworden und eignet sich besser für ihre Anlageportfolios. In den vergangenen Jahren haben schwächere Obligationen ihr Investment Grade-Rating verloren, während solide Investment Grade-Emittenten mehr Obligationen begeben haben, der investierbare Bestand an Obligationen derartiger Emittenten gewachsen ist und Institutionen im gesamten Investment Grade-Bereich stärker geworden sind.

In den letzten sieben Jahren hat es viele Herabstufungen risikobehafteter Kreditnehmer in den High Yield-Bereich gegeben. So hat Kolumbien durch eine Kombination aus schlechter Politik und Pech sein Investment Grade-Rating verloren. Mexikos staatseigener Öl- und Gaskonzern Pemex wurde in den High Yield-Bereich relegiert, nachdem die Kreditkennzahlen des Unternehmens schon über mehrere Jahre einem Rating von B oder darunter entsprochen hatten. Die meisten großen, privaten chinesischen Immobiliengesellschaften sind ebenfalls in den spekulativen Bereich herabgestuft worden. Dadurch sind einige der undurchsichtigeren und stark verschuldeten Unternehmen aus dem Investment Grade-Universum herausgefallen.

Gleichzeitig ist das Universum der Obligationen mit A und AA Rating gewachsen, da Regierungen und Unternehmen aus dem Nahen Osten, Asien und Lateinamerika mehr Schulden aufgenommen haben. Inzwischen hat fast die Hälfte der Investment Grade-Obligationen staatlicher und staatsnaher Emittenten ein Rating von A oder besser, und bei den Unternehmensobligationen sieht es ähnlich aus. Seit Jahresanfang 2024 wurde ein größerer Prozentsatz der Staatsobligationen herauf- als herabgestuft, und die Ausblicke der Ratingagenturen für ausstehende Obligationen sind mehrheitlich positiv. 

Diese Ratingdynamik ist mit einer deutlichen Verbesserung der Governance- und institutionellen Indikatoren einhergegangen, die wir als wichtige analytische Ergänzungen geläufiger Kreditkennzahlen wie Verschuldung/BIP und Haushaltssalden betrachten. Rankings der politischen Stabilität von Regierungen mit Investment Grade-Rating, wie die der World Bank Worldwide Governance Indicators (WGI), veranschaulichen diese Verbesserung der Kreditqualität. Der Wegfall schwächerer Namen und die Aufwertung stärkerer Namen hat die institutionelle Stärke des Investment Grade-Teilindex insgesamt erheblich verbessert. Ein weiterer Pluspunkt der Schwellenländer ist ihre orthodoxere Geldpolitik während der Corona-Krise, als sie die Zinsen früher anhoben als die Zentralbanken der Industrieländer ­ und dadurch auch früher wieder lockern konnten. Wir halten diese diese Einstufungen und Bewertungen politischer Entscheidungen für eine wichtige Ergänzung der rohen Daten, da sie mehr Sicherheit in Bezug auf die soziale und politische Stabilität geben, ohne die eine nachhaltig erfolgreiche wirtschaftliche und finanzielle Entwicklung nicht denkbar ist.

Diversifikationsvorteile einer breiten Anlageopportunität

Neben attraktiven risikobereinigten Renditen – ihrem wohl größten Pluspunkt – bieten Schwellenländerobligationen auch Diversifikationsvorteile, da das Universum mehr als 130 Länder und über 1.000 verschiedene Emittenten umfasst. In der Vergangenheit hielten viele Anleger Hartwährungsobligationen aus Schwellenländern zu Recht für eine enge, hoch korrelierte Anlageklasse. Dies ist heute nicht mehr der Fall, und die Sicherheit, die die Streuung über verschiedene Regionen, Länder und Emittenten bietet, kann insbesondere in Stressphasen von Bedeutung sein. So unterscheiden sich die wirtschaftlichen Fundamentaldaten und Markttreiber von China, Peru, Katar und Malaysia deutlich voneinander und von den USA. Der Markt für Schwellenländerobligationen ist hinsichtlich der Kreditqualität und des Fälligkeitsprofils breit gefächert. Diese Marktbreite spiegelt das starke Wachstum dieses Marktes in den vergangenen zehn Jahren wider – einem Zeitraum, in dem sich das Volumen der Unternehmens- und Staatsobligationen aus Schwellenländern versechs- bzw. verdreifacht hat.

Währungserwägungen – Cross Currency Swaps

Die Anlageklasse der Schwellenländerobligationen umfasst einen beträchtlichen Bestand an auf Euro lautenden Schuldtiteln, obwohl der größte Teil des Marktes in US-Dollar denominiert ist. Dies kann zu einer gewissen Unsicherheit für europäische Institutionen mit der Heimatwährung Euro oder Pfund Sterling führen. In solchen Situationen erfolgt die Absicherung des Fremdwährungsrisikos in der Regel durch ein- bis sechsmonatige Devisentermingeschäfte. Eine solche Strategie ist zwar relativ einfach umzusetzen - die schwankenden Absicherungskosten sind jedoch ein Problem für längerfristig orientierte Anleger.

In den letzten drei Jahren zum Beispiel sind die Absicherungskosten zunächst von 1,8% auf 3,2% gestiegen, bevor sie wieder auf 1,9% gesunken sind. Solche Schwankungen können sich erheblich auf die Rendite auswirken und für Anleger, die Sicherheit über die Laufzeit ihres Portfolios suchen, problematisch sein. Durch eine etwas komplexere Absicherungsstrategie, die auf Cross Currency Swaps zurückgreift, können Versicherer die Währungsabsicherung besser auf die Duration ihrer Portfolios abstimmen. Wir halten dies für einen effizienteren Ansatz zur Steuerung des Währungsrisikos als einfache Absicherungen mit Devisentermingeschäften.

Regulatorische Kapitalbehandlung

Der europäische Regulierungsrahmen für Versicherer behandelt alle festverzinslichen Vermögenswerte unabhängig von ihrer Herkunft gleich. Für die Berechnung der Solvenzkapitalanforderung nach der Standardformel unter Solvency II werden Schwellenländerobligationen wie andere Obligationen im Spreadrisiko erfasst. Es gibt keine Sonderbehandlung für Schwellenländerobligationen.

Bei einer Absicherung in der Heimatwährung ist die Eigenmittelunterlegung für eine Schwellenländerobligation nicht höher als für eine inländische Obligation mit gleichem Rating.

Für die Obligationen und Kredite von Zentralbanken und Regierungen, die auf ihre eigene Währung lauten, gelten besonders günstige Schockfaktoren. Diese Schockfaktoren sind vorteilhafter als die für Unternehmensobligationen.

Schwellenländerobligationen, die (mithilfe von Cross Currency Swaps) komplett in Euro oder Pfund Sterling zurückgeswapped werden, erfüllen die Kriterien für eine Erhöhung des Zinssatzes zur Diskontierung von Verbindlichkeiten (Matching Adjustment).

Ein attraktives Investment für Versicherer

Schwellenländerobligationen mit Investment Grade-Rating sind eine große und vielfältige Anlageklasse, die attraktive Anlagemöglichkeiten bietet und voraussichtlich einen immer größeren Anteil am globalen Obligationenuniversum ausmachen wird. Daher kann eine Allokation in diese Anlageklasse für Versicherer unserer Ansicht nach sehr interessant sein. Invesco verfügt über umfangreiche Erfahrung mit Anlagen in Schwellenländerobligationen und der Zusammenarbeit mit institutionellen Kunden, um diesen über maßgeschneiderte, genau auf ihre Bedürfnisse zugeschnittene Lösungen Zugang zu dieser Anlageklasse zu bieten.