Au-dessus de la mêlée : Réflexions sur une année de croissance du marché

Les plans les mieux élaborés des souris et des hommes. Above the Noise devait commencer par une conversation sur l’inflation. C'est donc ma chance que notre date de publication ait coïncidé avec DeepSeek, une société chinoise d'intelligence artificielle (IA), annonçant qu'elle avait publié un modèle d'IA open source dont la création n'a pris que deux mois et moins de 6 millions de dollars¹. Ces affirmations seraient être bien inférieur aux centaines de milliards de dollars que les géants américains de la technologie ont investis dans le développement de leurs propres modèles. L’homme d’affaires américain Marc Andreessen a qualifié cela de « moment AI Spoutnik ».

Certes, je ne suis pas le plus grand expert au monde sur ce qui est nécessaire pour créer un grand modèle de langage, mais je vais proposer quelques réflexions :

1. Les premiers titres ne reflètent peut-être pas toute l’histoire. La réalité se situe probablement quelque part entre les 6 millions de dollars revendiqués par DeepSeek et les milliards investis par les sociétés américaines d’IA.
2. Les actions de nombreuses sociétés de premier plan de l’année dernière ont été durement touchées par la nouvelle, y compris, mais sans s’y limiter, celles des sociétés fournissant les outils, les puces semi-conductrices, l’électricité, le stockage de données et les systèmes de refroidissement nécessaires au développement et à l’exploitation de systèmes d’IA.  
3. Ce ne sont pas que de mauvaises nouvelles. Pensez aux possibilités ! Si DeepSeek représente une orientation révolutionnaire en matière de coûts de développement de l’IA, alors il devrait être bénéfique à l’ensemble de l’économie et du marché au sens large.

Et maintenant, revenons à notre programme régulier.

« La vie, c’est comme une visite chez le dentiste. On pense toujours que le pire est à venir, mais en fait c’est déjà fini. » La blague d’Otto von Bismarck me revient à l’esprit alors que je pense aux récents grincements de dents des investisseurs dans un contexte de légère hausse de la volatilité des marchés.

Nous nous étions peut-être trop habitués au contexte anodin qui s’est installé en 2024, en raison de la baisse de l’inflation et de l’amélioration de la clarté de la politique monétaire. Il n’y a pas si longtemps, les investisseurs s’attendaient à ce que la Réserve fédérale américaine (Fed) réduise les taux d’intérêt à six reprises d’ici la fin de l’année². Avançons jusqu’à l’instant présent pour découvrir quelques données économiques solides et une inflation qui se situe toujours à la limite supérieure de la « zone de confort » perçue de la Fed.³ Toutes ces baisses de taux, sauf une, ont été prises en compte par le marché.⁴
Les politiques en matière de droits de douane et d’immigration de la nouvelle administration présidentielle ont probablement aggravé l’incertitude. Comme je l’ai déjà dit, les replis et la volatilité des marchés découlent presque toujours de l’incertitude entourant la politique monétaire.

Ce qui me ramène à Bismarck. Si le marché a déjà pris en compte les réductions de taux, cela ne donne­t-il pas à penser que l’incertitude entourant la politique monétaire et la volatilité du marché appartiennent déjà au passé et que le pire ne se produira pas? J’imagine que cela pourrait faire grincer quelques dents, et les investisseurs devront peut-être se préparer à une volatilité plus incisive, mais il me semble que nous sommes habitués à ce traitement (tous les jeux de mots étaient intentionnels, #HumourGênant).

Il peut s’agir d’un biais de confirmation, mais…

… les préoccupations à l’égard de l’inflation sont probablement exagérées. Le rapport de décembre sur les salaires aux États-Unis a peut-être été une grande surprise, mais il a fourni de nouvelles preuves que le marché de l’emploi n’est pas une source importante d’inflation⁵. La croissance des salaires des employés non-cadres a été à son plus bas niveau depuis 2021 et est inférieure à la moyenne sur 10 ans⁶.

Vous vous souvenez de l’inflation persistante du logement? Il n’est pas surprenant qu’elle ait été tenace. Ce n’est pas comme si les loyers étaient révisés quotidiennement. Cela allait prendre du temps.

La croissance du loyer équivalent des propriétaires – ce qu’un propriétaire paierait s’il louait sa maison – est en baisse et semble se rapprocher de sa moyenne à long terme⁷.

Puisque vous m’avez posé la question (partie 1)

Q. : À quel point êtes-vous préoccupé par le retour des vigiles du marché obligataire?

R : De nombreux investisseurs ressemblent à la petite fille de Poltergeist II : « Ils sont de retour. » Il est vrai que je n’ai jamais vu cette suite, alors je ne peux pas vous dire comment elle se termine. Le fait d’avoir vu le premier film accidentellement alors que j’étais encore à l’école primaire a été assez angoissant pour moi… Mais je digresse.

J’ai du mal à croire que la récente flambée des obligations du Trésor américain à 10 ans soit un signe que les défenseurs des obligations sont revenus pour harceler les décideurs budgétaires. Les taux des obligations du Trésor à long terme semblent plutôt suivre l’exemple de la Fed. Les taux à long terme ont plongé à l’automne lorsque la Fed est sortie de sa position de resserrement⁸. Les taux à long terme ont bondi au cours de l’hiver, car la forte croissance nominale aux États-Unis a réduit les attentes de réduction des taux⁹. Je m’attends à ce que le marché obligataire poursuive sa réévaluation en raison de la croissance nominale aux États-Unis et de son incidence sur les attentes de la Fed, pas sur la santé budgétaire du pays. Il suffirait de quelques données économiques plus faibles que prévu pour que les investisseurs oublient les défenseurs des obligations.

Puisque vous m’avez posé la question (partie 2)

Q. : Comment pouvez-vous être optimiste à l’égard des actions américaines dont les valorisations sont aussi élevées?

R : Les valorisations ne sont pas des outils de prévision. Les valorisations de départ ont tendance à n’avoir pratiquement aucun lien avec les rendements à court et à moyen terme.

De plus, même s’il est vrai que les mesures de valorisation, comme le ratio cours-bénéfice de l’indice S&P 500, sont élevées, une grande partie de cette hausse est attribuable à une poignée de titres qui représentent un pourcentage important de l’indice. Si l’on prend les plus de 500 sociétés et qu’on attribue une pondération égale, alors les valorisations se négocient de façon plus conforme à l’histoire¹⁰.

On a dit…

« … les États-Unis ne feront pas défaut sur leur dette si je suis confirmé. »                                                                                                                                                                                                                                                                                                         – Scott Bessent

Les assurances inutiles me mettent mal à l’aise. Néanmoins, je vais croire M. Bessent, le candidat de M. Trump pour le poste de secrétaire au Trésor américain. Le commentaire a été formulé après que M. Bessent eut déclaré qu’il n’appuierait pas l’élimination du plafond de la dette. Malheureusement, le passe-temps le moins populaire du pays – le débat périodique sur la pertinence de relever le plafond de la dette – se poursuivra. Peu importe que les États-Unis soient l’un des deux seuls pays à avoir un plafond de la dette nominale¹¹, ni que le relèvement du plafond de la dette permette au gouvernement de financer des obligations qui ont été contractées dans le passé. Les jeux politiques de la poule mouillée se poursuivront. En fin de compte, nous nous attendons à ce que les dirigeants politiques du pays prennent les mesures nécessaires pour éviter une crise financière.

Téléphonez à un ami

Le bitcoin a déjà augmenté de plus de 40 % depuis les élections de 2024, dépassant la barre des 100 000 $¹². Pourquoi beaucoup croient-ils que le marché haussier des cryptomonnaies ne fait que commencer? J’ai posé la question à Ashley Oerth, spécialiste résidente des monnaies numériques d’Invesco. Voici sa réponse :

« Le scénario haussier repose sur une conjoncture macroéconomique saine et sur l’amélioration de la confiance à l’égard de cette catégorie d’actif.

1. Le président Donald Trump a fait état d’une multitude de politiques favorables aux cryptomonnaies, y compris son désir d’une réserve stratégique en bitcoin et l’installation de décideurs favorables aux cryptomonnaies à la Securities and Exchange Commission et à la Commodity Futures Trading Commission.
2. Il est de plus en plus facile d’investir dans les cryptomonnaies. Le lancement des fonds négociés en bourse en bitcoin a rendu les placements en bitcoin plus facilement accessibles à un plus grand nombre d’investisseurs.
3. Le contexte de marché est favorable. La résilience de la croissance aux États-Unis, conjuguée à la possibilité d’une baisse des taux directeurs chez nos voisins du sud, devrait soutenir l’appétit pour le risque sur les marchés.
4. La segmentation en unités prend de l’ampleur. Nous pensons que le système financier actuel tirera de nombreux avantages de la segmentation en unités, comme la réduction du risque de contrepartie, l’accélération des paiements et des règlements et l’amélioration de la personnalisation de l’expérience de placement des clients. »

Politique et sociétés contrastées

J’ai passé la dernière année à dire aux investisseurs que, historiquement parlant, les élections n’avaient pas beaucoup d’importance pour les marchés. Le fait que le « Trump Trade » se soit rapidement dissipé est en quelque sorte une validation. L’indice S&P 500 a essentiellement fait du surplace depuis l’élection, les investisseurs ayant à juste titre tourné leur attention vers la croissance aux États-Unis et la trajectoire de la politique monétaire.

Dans le cadre du rapport « Au-dessus de la mêlée », beaucoup de questions sont posées au sujet des tarifs douaniers; voici donc quelques points à prendre en considération :

• Je crois que les tarifs devraient être perçus comme un choc ponctuel des prix plutôt que comme le début d’une nouvelle tendance inflationniste. En 2018, les prix des catégories touchées par les droits de douane ont augmenté de façon notable, mais ceux des autres produits de base n’ont pas été impactés¹³.
• Les tarifs douaniers devraient entraîner des résultats économiques moins optimaux, mais il est peu probable qu’ils fassent entrer l’économie américaine en récession. Le risque le plus important pour l’économie est une période prolongée d’incertitude liée à la politique commerciale, qui pourrait freiner l’« esprit animal » et entraîner une baisse de l’activité.
• Les actifs risqués ont été mis à mal durant la guerre commerciale prolongée de 2018, ce qui a fait en sorte que le marché haussier s’est poursuivi une fois que les termes de l’échange se sont clarifiés¹⁴.

Sur la route

Mes voyages m’ont amené à Atlanta, en Géorgie, où j’ai eu la chance d’être invité à un événement au Truist Park, où se trouvent les Braves d’Atlanta. La vague de froid dans la région m’a empêché de passer beaucoup de temps sur le terrain. J’ai eu l’occasion de rencontrer Derek Schiller, président et chef de la direction des Braves d’Atlanta, et d’entendre ses réflexions sur l’innovation, le service à la clientèle et l’engagement clientèle, qui trouvent un écho dans tous les secteurs. M. Schiller a semblé prendre plaisir à les mêler avec les amateurs de sports new-yorkais. Je suis toujours partant pour un brin de taquinerie.