Les marchés ont-ils réagi de façon excessive au rapport sur l’emploi aux États-Unis du mois de décembre?

Le vendredi 10 janvier, nous avons reçu ce qui semblait être une bonne nouvelle, sous la forme du rapport sur l’emploi aux États-Unis de décembre. Selon moi, il s’agissait d’un rapport sur l’emploi idéal – une forte croissance de l’emploi sans augmentation de l’inflation des salaires –, mais les marchés ont adopté une position plus négative. Je crois que le ralentissement que nous avons observé à la suite de la publication du rapport est une réaction excessive. Dans cette chronique, j’explique pourquoi.

Qu’est-ce que le rapport nous a appris?

L’économie américaine a créé 256 000 emplois en décembre, soit beaucoup plus que prévu, ce qui représente le plus grand nombre en neuf mois¹. Cette mesure fait suite au rapport sur l’emploi de novembre, qui a été révisé à la baisse et qui est passé de 227 000 à 212 000, un chiffre qui reste élevé².

Toutefois, le rapport sur l’emploi de décembre a également fait état d’un ralentissement de la croissance des salaires, qui est maintenant de nouveau inférieure à 4 % sur 12 mois³. La croissance élevée des salaires est sans doute le facteur le plus préoccupant de l’inflation, car elle peut conduire à une inflation durablement plus élevée. Par conséquent, il est encourageant de voir la croissance des salaires diminuer.

Comment les marchés ont-ils réagi?

Franchement, j’ai été surprise par la réaction négative des marchés – les actions et les obligations ont fait l’objet de ventes massives après la publication du rapport⁴. Malgré une baisse de la croissance des salaires, l’augmentation du nombre d’emplois a suscité davantage d’inquiétudes sur le marché, craignant que l’économie devienne trop vigoureuse et provoque une remontée de l’inflation. Cela pourrait s’expliquer par le fait que les marchés étaient déjà sensibles à la possibilité d’une inflation élevée :

• La semaine a commencé par la publication de l’indice ISM des directeurs d’achats du secteur des services, qui a montré une hausse importante du sous-indice des prix payés, passant de 58,2 en novembre à beaucoup plus de 64,4 en décembre, soit son plus haut niveau depuis janvier 2024, et a fait état de préoccupations quant à une remontée de l’inflation⁵.
• L’enquête de novembre sur les postes à pourvoir et le taux de rotation de la main-d’œuvre, publiée au début de la semaine dernière, a également indiqué un marché de l’emploi plutôt vigoureux, avec 8,1 millions de postes vacants, ce qui est plus élevé que les mois précédents. Toutefois, même si les données de novembre demeurent supérieures aux niveaux d’avant la pandémie, elles sont nettement inférieures à celles du début de l’année, alors que plus de 8,7 millions de postes étaient à pourvoir⁶.
• Puis, la publication du compte rendu de la réunion de décembre du Federal Open Market Committee (FOMC) a fait apparaître des inquiétudes croissantes quant à l’augmentation de l’inflation : « En ce qui concerne les perspectives de l’inflation, les participants s’attendaient à ce que l’inflation continue de se rapprocher des 2 %, même s’ils ont souligné que les données récentes plus élevées que prévu sur l’inflation et les effets des changements potentiels de la politique commerciale et d’immigration laissaient entrevoir que le processus pourrait prendre plus de temps que prévu… » ⁷.
• La semaine dernière, la Fed a également fait de nombreuses communications indiquant que moins de baisses de taux seraient à prévoir. Par exemple, la gouverneure de la Fed, Michelle Bowman, a indiqué que l’inflation de base était « inconfortablement inférieure » à la cible de 2 % du FOMC et elle s’est inquiétée du fait que l’orientation actuelle de la politique monétaire ne soit peut-être pas aussi restrictive que d’autres pourraient le penser⁸.

Il suffit de dire que l’ensemble des communiqués et des déclarations de la Fed la semaine dernière ont entraîné un changement dans les attentes des marchés à l’égard des réductions de taux. Il y a une semaine, l’outil FedWatch de CME indiquait une probabilité de 16 % que le taux des fonds fédéraux demeure aux niveaux actuels pour 2025; cette probabilité est maintenant passée à 31 % ⁹.

Le repli a-t-il été une réaction excessive?

Je pense que les marchés ont réagi de façon excessive au rapport sur l’emploi. Les attentes d’inflation fondées sur le marché et les sondages auprès des consommateurs demeurent relativement bien ancrées :

• Le taux d’inflation neutre sur 5 ans a considérablement augmenté depuis le début de l’année, passant de 2,38 % à 2,51 % ¹⁰. Toutefois, le taux d’inflation neutre sur 5 ans a atteint des niveaux semblables pas plus tard qu’en avril 2024. Fait important, il demeure bien dans la « zone de confort » de la Fed.
• Les données préliminaires concernant les attentes en matière d’inflation des consommateurs de l’Université du Michigan pour janvier ont également augmenté. Les attentes en matière d’inflation sur un an sont passées de 2,8 % à 3,3 %, ce qui représente une hausse considérable en seulement un mois. Les attentes en ce qui concerne l’inflation sur cinq ans ont également fortement augmenté, passant de 3 % à 3,3 % ¹¹. Elles demeurent toutefois modérées par rapport aux attentes historiques. Par exemple, en février 1980, les attentes des consommateurs sur un an étaient de 10 % et celles sur cinq ans, de 9,8 % ¹¹.

Le rapport sur l’emploi au Canada raconte une histoire similaire

Nous avons entendu une histoire similaire au Canada avec la publication du rapport sur l’emploi de décembre.

• L’économie canadienne a créé 90 900 emplois en décembre, soit son plus haut niveau depuis janvier 2023¹².
• Le taux de chômage a chuté à 6,7 % ¹²
• Le salaire horaire moyen des employés permanents a augmenté de 3,7 % sur 12 mois, ce qui est inférieur aux données du mois précédent et à la moyenne de l’année¹². Ces données sont importantes, parce que la Banque du Canada a déjà souligné que la forte croissance des salaires représentait un risque clé qui pourrait maintenir l’inflation à un niveau élevé.

Le rapport sur l’emploi au Canada a également indiqué que l’économie canadienne est plus dynamique que prévu – et, tout comme aux États-Unis, cette situation semblait être « une bonne nouvelle, mais une mauvaise nouvelle ». Les taux obligataires canadiens ont augmenté et les actions canadiennes ont chuté vendredi¹⁰ (bien sûr, cela pourrait être en partie attribuable aux répercussions de la réaction négative du marché américain). Le rapport a revu à la baisse les attentes de réduction des taux pour la Banque du Canada en 2025, mais à mon avis, il semble plus probable qu’elle continue d’assouplir sensiblement ses taux cette année.

L’incertitude règne dans le monde entier

En réalité, les décideurs du monde entier ne sont pas certains de ce qui se produira cette année. Le compte rendu du FOMC indiquait que tous les participants avaient estimé que l’incertitude quant à la portée, au calendrier et aux effets économiques des changements potentiels des politiques ayant une incidence sur le commerce extérieur et l’immigration était élevée⁷.

Non seulement les décideurs sont incertains, mais les investisseurs le sont aussi – et je m’attends donc à ce que les attentes à l’égard des réductions de taux continuent de changer au cours de l’année – et à une incertitude générale quant à ce qui pourrait arriver à l’économie et aux marchés mondiaux. Par exemple, nous avons observé des ventes massives sur les marchés émergents, qui, selon moi, sont en grande partie attribuables à l’incertitude et à la peur à l’égard des politiques. Pour ma part, je m’en tiendrai à notre scénario de base pour cette année, mais je surveillerai les risques liés à ce scénario.

De nouvelles conditions financières pour la nouvelle année

Comme cette année s’annonce intéressante et peut-être inhabituelle, j’ai décidé de créer un glossaire financier pour 2025. Voici mes premières contributions :

• Syndrome d’aversion d’Arthur Burns. Arthur Burns a été l’un des présidents les plus critiqués de la Réserve fédérale américaine parce qu’il a présidé à une hausse spectaculaire de l’inflation aux États-Unis dans les années 1970. Les dirigeants des banques centrales semblent craindre d’être considérés comme les prochains Arthur Burns plus que toute autre chose. À mon avis, cela a amené bon nombre d’entre eux à pécher par excès d’inquiétude à l’égard de l’inflation plutôt qu’à l’égard des récessions. Je pense que ce syndrome a incité de nombreuses banques centrales, dont la Fed, à relever considérablement les taux en 2022. Il existe un risque que les décideurs agissent avec fermeté en 2025 par crainte d’une remontée de l’inflation, car ils croient qu’il n’y a rien de pire que d’être un autre Arthur Burns.
• Syndrome « une bonne nouvelle, mais une mauvaise nouvelle ». Il y a de fortes chances que nous connaissions tous quelqu’un qui se concentre sur le négatif dans chaque situation – quelqu’un qui ne sait pas apprécier un repas délicieux, des convives amusants et un excellent service dans un restaurant parce que sa chaise oscille légèrement. Tout comme cette personne pessimiste, les marchés sont susceptibles de réagir négativement aux bonnes nouvelles économiques, comme ils l’ont fait avec le rapport sur l’emploi aux États-Unis de vendredi, car ils ont décidé que, surtout aux États-Unis, les risques d’inflation sont plus importants que les risques liés à la croissance économique.
• Mal de l’altitude des taux des obligations d’État. Lors de l’escalade en montagne, le mal de l’altitude, qui peut être causé par une ascension trop rapide, peut entraîner d’importantes complications pour la santé. De même, les actions peuvent souffrir du mal de l’altitude. Lorsque les taux obligataires augmentent, surtout rapidement, ils peuvent exercer des pressions à la baisse sur les actions, comme nous l’avons vu récemment. Je pense donc qu’il est approprié de qualifier également de « mal de l’altitude » les problèmes auxquels sont confrontées les actions lorsque les rendements augmentent.
• Anges gardiens du déficit public. Je préfère ce terme à « vigiles du marché obligataire », qui semble plus extrême. J’ai grandi à New York dans les années 1980, donc mon esprit associe automatiquement le mot « vigil » (vigilante) aux Guardian Angels, un groupe de bénévoles qui portaient des bérets rouges et des vestes de soie rouges et prenaient le métro pour protéger les New-Yorkais. Les Guardian Angels ne portaient pas d’armes; leur simple présence (et leur style vestimentaire percutant) visait à maintenir la paix. De même, je pense que les pressions continues sur les gouvernements pour qu’ils soient financièrement responsables pourraient être suffisantes, surtout aux États-Unis, pour contrôler les dépenses et satisfaire les investisseurs obligataires.
• Porte de garage d’Overton. La « fenêtre d’Overton » est un terme utilisé pour décrire l’éventail de sujets et d’arguments qui sont considérés comme politiquement acceptables aux fins de discussion et de divertissement par la société en général, à une époque donnée. Toutefois, je pense que nous entrons dans une ère d’extrémisme accru, ce qui signifie que l’éventail de sujets que les gens sont prêts à aborder et à envisager est susceptible de s’élargir. Nous aurons peut-être bientôt besoin d’une porte de garage plutôt que d’une simple fenêtre.
• Lunettes de sécurité politiques. Vous avez peut-être entendu l’expression « lunettes de bière », qui est un euphémisme pour dire que les gens ont trop bu et que tout semble soudainement mieux qu’avant. Au cours des dernières années, la confiance des consommateurs aux États-Unis a été façonnée par l’affiliation à un parti; si notre parti politique est au pouvoir, on a tendance à être plus optimiste à l’égard de l’économie, et vice versa. Par exemple, les enquêtes de l’Université du Michigan des dernières années ont montré que les républicains et les démocrates ont des niveaux de confiance des consommateurs substantiellement différents, qui semblent déprendre de la personne qui occupe la Maison-Blanche. La semaine dernière, les prévisions des consommateurs du Michigan en matière d’inflation ont montré que les attentes pour l’année à venir variaient considérablement en fonction de l’affiliation politique. Les répondants démocrates s’attendaient à ce que l’inflation sur un an soit de 1,5 % en octobre; ce pourcentage a considérablement augmenté à 4,2 %. Les répondants républicains s’attendaient à ce que l’inflation sur un an s’établisse à 3,6 % en octobre; elle est tombée à un creux incroyable de 0,1 % selon le plus récent sondage¹¹. Je soupçonne que le phénomène des lunettes de sécurité politiques deviendra de plus en plus courant dans d’autres pays cette année.
• Impérialisme post-post-moderne. L’impérialisme post-moderne est un type d’impérialisme de nature idéologique qui vise à propager la démocratie. Nous sommes maintenant entrés dans une ère où les pays s’intéressent de nouveau à l’impérialisme réel, ajoutant des terres physiques à leur pays pour des raisons de défense stratégique. Figure A : L’intérêt de la nouvelle administration américaine pour le Groenland et le canal de Panama.
• Bain de vapeur des actions. J’ai grandi en entendant l’expression « les actions ont pris un bain aujourd’hui ». En tant que personne qui aime la propreté, j’ai d’abord supposé qu’il s’agissait d’une expression positive, puis j’ai constaté qu’elle était en fait négative, faisant référence à une perte de valeur importante. Je ne pense pas que les actions feront l’objet de ventes massives cette année, mais compte tenu de l’incertitude, en particulier en ce qui a trait à l’assouplissement de la politique monétaire, je m’attends à ce que les actions connaissent des fluctuations périodiques (elles seront un peu mouillées par les bains de vapeur) où elles pourraient subir des baisses de valeur plus mineures.

Ce n’est que le début d’un glossaire macroéconomique/boursier pour 2025. J’y ferai des ajouts tout au long de l’année et accueillerai avec plaisir les contributions des lecteurs.

Que nous réserve l’avenir?

Nous recevrons un certain nombre de données importantes cette semaine, dont les indices des prix à la consommation (IPC) aux États-Unis et au Royaume-Uni, et l’IPC de la zone euro sera publié la semaine prochaine. Ces données seront très importantes compte tenu des préoccupations grandissantes des marchés à l’égard d’une possible remontée de l’inflation. De plus, le Livre beige de la Réserve fédérale américaine sera publié, ce qui nous donnera un aperçu de l’état de l’économie américaine et des risques qui y sont associés.