2021: Licht am Ende des Tunnels
Im Jahr 2020 haben defensive Anlagewerte besser performt als zyklische Vermögenswerte. Für 2021 erwarten wir das Gegenteil. Trotz kurzfristiger Corona-bedingter Risiken sorgen die jüngsten Nachrichten zur Impfstoffentwicklung für Licht am Ende des Tunnels Leider haben einige zyklische Anlagewerte eine Erholung der Wirtschaft bereits zu einem grossen Teil eingepreist. Was also sollte für uns im Vordergrund stehen - die wirtschaftliche Dynamik oder die Bewertungen?
Im Rahmen unserer Modell-Asset-Allokation berücksichtigen wir beides und reduzieren das Engagement in Kreditanlagen zugunsten zyklischerer Assetklassen, vor allem Immobilien, Aktien und Industrierohstoffen. Cash bleibt unser bevorzugter Diversifikator. Auf regionaler Ebene bevorzugen wir die Schwellenmärkte (Emerging Markets, EM) und Europa (einschliesslich Grossbritannien).
Angeführt von Gold haben defensive Anlagewerte 2020 bislang überdurchschnittlich performt. In der jüngeren Vergangenheit folgte auf Jahre mit einem ähnlichen Performanceverlauf stets eine prompte Trendumkehr und Outperformance zyklischer Vermögenswerte. Obwohl wir es in diesem Jahr mit einer beispiellosen Rezession zu tun haben, vermuten wir, dass sich dieses Muster auch 2021 wiederholen wird.
Im Rahmen unserer Modell-Asset-Allokation könnten wir also den Fokus einfach auf zyklische Anlagen legen, was auch der Präferenz der Kollegen im Global Market Strategy Office (GMS) von Invesco entspräche. Allerdings wird unsere Analyse durch mehrere Faktoren erschwert: die Sorgen über den kurzfristigen pandemiebedingten Abschwung, Hoffnungen auf eine frühzeitige Verfügbarkeit wirksamer Impfstoffe und die Tatsache, dass sich risikoreichere Anlagen bereits kräftig erholt haben.
Wir orientieren uns an einem Basisszenario, das wir gemeinsam mit den anderen Teams von Invesco (einschliesslich des Chefökonomen John Greenwood) erarbeitet haben. Es geht von einem Wachstumsabschwung im Winter aus, nicht aber von einer weltweiten Rezession. Ausserdem haben wir ein Upside-Szenario („V“ für „Vaccine“ bzw. eine schnellere Impfstoffbereitstellung) und ein Downside-Szenario („Double-Dip“ – Rückfall
in eine zweite Rezession).
Durch die zuletzt positiven Nachrichten zur Impfstoffentwicklung hat sich die subjektive Eintrittswahrscheinlichkeit unseres Upside-Szenarios erhöht. Das
untermauert unsere Präferenz für Anlagewerte wie Aktien, Immobilien, Hochzinsanleihen (HY) und Industrierohstoffe, die in der Frühphase eines konjunkturellen Aufschwungs unserer Erwartung nach überdurchschnittlich performen. Allerdings verlagern sich unsere Präferenzen dadurch auch weg von Regionen und Anlagewerten, die während der Pandemie gut performt haben (z.B. China und Technologieaktien), und hin zu den Assets und Märkten, die während der Krise weniger gut gelaufen sind (z.B. Europa, nichtasiatische Schwellenmärkte, Immobilien und Aktien aus der Tourismus- & Freizeitbranche).
Das bedeutet: Je grösser die wirtschaftliche Dynamik, desto besser die zu erwartende Performance von „Value“-Werten. Unterbewertete Anlagewerte aufzutun ist aber – insbesondere vor dem Hintergrund der kräftigen Rally von Risikoanlagen seit den Tiefs im Frühjahr – nicht leicht. Glücklicherweise kommt es bei der Vermögensaufteilung vor allem auf die relativen Bewertungen an (wobei Cash eine Option bleibt, wenn alle anderen Anlagewerte teuer sind). In der vergleichenden Betrachtung sehen wir angesichts der extrem niedrigen Zinsen und Anleiherenditen aktuell bessere
Wertzuwachschancen (und Aussichten) bei Risikoanlagen, vor allem Immobilien. Das bestärkt uns in unserer Präferenz für zyklische Anlagewerte.
Ausserdem sorgen die Geld- und Fiskalpolitik weiter für gute Unterstützung. Wir gehen davon aus, dass die Fiskalpolitik in den nächsten Quartalen expansiv bleiben wird, was die wirtschaftlichen Risiken mindern könnte. Was die Geldpolitik angeht, erwarten wir, dass die grossen Notenbanken die Zinsen stabil halten und auch ihre Anleihenkäufe fortsetzen werden. Allerdings könnte das Volumen dieser Ankaufprogramme im Jahresverlauf 2021 reduziert werden, was zu einer temporär erhöhten Marktvolatilität führen könnte.
Trotz der Stabilität der Zentralbankzinsen rechnen wir mit einem Anstieg der
Anleiherenditen am langen Ende der Kurve. In unserem Basisszenario gehen wir von einem moderaten Anstieg aus, während wir in unserem Upside-Szenario mit deutlich höheren Renditen rechnen würden. Wir glauben, dass die Haltung der Märkte gegenüber zyklischen Anlagewerten stärker vom wirtschaftlichen Ausblick als von steigenden Staatsanleiherenditen beeinflusst sein wird, und sehen daher Aufwärtspotenzial. Die Prognosen für unser
Basisszenario basieren auf den Kursen vom 30. Oktober 2020 und berücksichtigen keine seither eingetretenen Entwicklungen (Impfstoffe). Angesichts der inzwischen höheren subjektiven Eintrittswahrscheinlichkeit des Upside-Szenarios halten wir die Ergebnisse unserer Analyse in der Tendenz weiter für stichhaltig.
Die auf diesen Basisszenario-Prognosen basierenden Optimierungen sprechen für maximale Allokationen in Immobilien, Rohstoffe und Cash sowie eine Nullallokation in Investment-Grade-Anleihen, Hochzinsanleihen und Gold; die Signale für Staatsanleihen und Aktien sind dagegen weniger klar.
Immobilien sind unsere bevorzugte Anlageklasse – Grund dafür sind die Bewertungen (Renditen) und das Potenzial für eine operative Erholung (vor allem im „V“-Szenario mit einer früheren Impfstoffverfügbarkeit). Wir erhöhen auf die Maximalallokation von 16%. Entsprechend wird die Rohstoffallokation wieder auf die Maximalallokation von 4% angehoben (von null), wobei wir den Fokus auf Industrie- und Agrarrohstoffe legen. Nach der jüngsten Kurserholung sind die Ergebnisse der Optimierung für Aktien weniger eindeutig. Aufgrund konjunktureller Erwägungen (und den Einschätzungen unserer GMS-Kollegen folgend) stellen wir jedoch von einer Neutralallokation von 45% auf eine leichte Übergewichtung von 50% um, wobei der Fokus auf dem US-Aktienmarkt liegt. Als Gegengewicht zu diesen Risikoanlagen bleiben wir bei der Maximalallokation von 10% in Cash, unserem bevorzugten Diversifikator.
2020 waren IG-Anleihen unsere Allwetter-Anlageklasse; inzwischen halten wir ihre stabilisierende Wirkung jedoch für weniger wichtig, zumal sich die Spreads normalisiert haben und die Renditen auf historischen Tiefständen liegen. Wir reduzieren unser Engagement von einer Maximalallokation von 20% auf null. Ausserdem führen wir die Allokation in HY-Anleihen zurück, bleiben aber aufgrund der zyklischen Qualitäten der Anlageklasse bei einer Neutralallokation von 5%. Die Allokation in Staatsanleihen bleibt mit 15% unverändert und liegt damit weiter deutlich unter der Neutralallokation von 25%. Wir halten Gold schon vor einem Anstieg der Staatsanleiherenditen für teuer und bleiben bei unserer Nullallokation.
Auf regionaler Ebene legen wir den Fokus vor dem Hintergrund der inzwischen wahrscheinlicheren frühzeitigen Verfügbarkeit eines Impfstoffs auf die Schwellenmärkte und Europa (einschliesslich Grossbritannien). Europa steht vor mehreren kurzfristigen Herausforderungen (Brexit und Lockdowns), dürfte in unserem Upside-Szenario aber am stärksten profitieren. China wird in unsere Modell-Asset-Allokation aufgenommen.
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Wesentliche Risiken
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Der Wert einer Anlage und die Erträge hieraus können sowohl steigen als auch fallen und es ist möglich, dass Anleger den ursprünglich angelegten Betrag nicht zurückerhalten.
Wichtige Informationen
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Die in diesem Material dargestellten Prognosen und Meinungen sind subjektive Einschätzungen und Annahmen des Fondsmanagements oder deren Vertreter. Diese können sich jederzeit und ohne vorherige Ankündigung ändern. Es kann keine Zusicherung gegeben werden, dass die Prognosen wie vorhergesagt eintreten werden.
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