Die Renditen und Spreads von Loans sind nach wie vor attraktiv. Die durchschnittlichen Loan-Kupons liegen nahe an einem Rekordhoch (~9,25%) und übertreffen die Verzinsung von Hochzinsanleihen (~6,15%).1
An den Märkten setzt sich zunehmend die Erwartung eines langsameren Zinssenkungszyklus der Fed durch. Das dürfte dafür sprechen, dass sich die Renditen im Direct Lending-Bereich weiter in einer historisch attraktiven Spanne von 11%-12% halten.
Gesunde Unternehmen, die durch höhere Zinssätze unter Druck stehen, suchen nach Kapitallösungen. Dadurch bieten sich in diesem Bereich insbesondere bei kleineren Unternehmen attraktive Investitionsmöglichkeiten.
Hinweise auf eine Verlangsamung des Wirtschaftswachstums in allen Regionen zu Beginn des Jahres 2024 haben dazu geführt, dass die anhaltend erhöhten Zinsen in diesem Jahr bislang weiter im Fokus gestanden haben. Der unsichere makroökonomische Ausblick und geopolitische Entwicklungen haben zu Kapitalflüssen in verschiedene Marktsegmente geführt. Wir behalten die positiven und negativen Auswirkungen weiterhin genau im Auge.
Angesichts dieses verhaltenen Ausblicks haben wir die Bank Loans-, Direct Lending- und Distressed Credit-Teams von Invesco gebeten, ihre Einschätzungen zu den aktuellen Marktentwicklungen zu teilen.
Für Loans war das Jahr 2023 sowohl relativ als auch absolut betrachtet ein außergewöhnlich gutes Jahr (zweitbeste Performance aller Zeiten), was vor allem an den robusten Zinskupons lag, die nahe am Allzeithoch liegen. Wir erwarten, dass Loans auch im Jahr 2024 weiterhin hohe regelmäßige Erträge generieren werden, da die Zinsen noch länger auf ihrem höheren Niveau bleiben dürften. Obwohl Senior Secured Loans jetzt zwei Jahre in Folge eine außergewöhnlich starke relative Performance verzeichnet haben, sehen wir immer noch mehrere Gründe, die für diese Anlageklasse sprechen:
Wir halten die derzeitigen Zinskupons und Spreads für attraktiv. Im Schnitt sind Loans aktuell höher verzinst als Hochzinsanleihen. Unserer Ansicht nach bieten Bank Loans derzeit sowohl auf absoluter als auch auf risikoadjustierter Basis eine bessere relative Bewertung.
Der Abwärtstrend der Inflation ist im Jahr 2024 ins Stocken geraten. Dadurch haben sich auch die Zinserwartungen der Marktteilnehmer verändert. An den Märkten wird jetzt eher mit einem langsameren und flacheren Zinssenkungszyklus gerechnet, da es die potenziell hartnäckigere Inflation der Fed schwerer macht, den Zinshebel umzulegen.
So wird der SOFR (der Basiszinssatz für die Zinskupons der von uns gehaltenen Loans) aktuellen Schätzungen zufolge im Jahr 2024 bei durchschnittlich ca. 5,20% liegen. Das entspräche dem Niveau von 2023 und wäre höher als die zu Beginn des Jahres prognostizierten ca. 4,90%. Auch wenn die Spreads und Disagios (OIDs) etwas sinken könnten, gehen wir davon aus, dass die ungehebelten Gesamtrenditen im Direct Lending-Bereich weiterhin bei 11%-12% liegen werden. Damit bietet die Anlageklasse ein unserer Ansicht nach äußerst attraktives Risiko-/Ertragsprofil mit deutlich höheren Renditen als im Vorfeld des Straffungszyklus der Fed.
Außerdem sehen wir gute Voraussetzungen für ein günstigeres Transaktionsumfeld durch eine bessere makroökonomische Visibilität, einen nachlassenden Inflationsdruck, potenzielle Zinssenkungen und einen erhöhten Druck seitens der Limited Partner (LPs) auf Private Equity-Firmen, Gewinne zu realisieren und in neue Plattformunternehmen zu investieren. Angesichts der anhaltenden Finanzdisziplin der Kreditnehmer und der relativ stabilen und attraktiven Renditen halten wir dies weiterhin für ein ideales Umfeld für einen Einstieg in diese Anlageklasse.
Nachdem sich das Wirtschaftswachstum in allen Regionen zu Beginn des Jahres 2024 abgeschwächt hat, stehen die anhaltend erhöhten Zinsen in diesem Jahr weiter im Fokus. Der unsichere makroökonomische Ausblick und geopolitische Entwicklungen haben zu Kapitalflüssen in verschiedene Marktsegmente geführt. Wir behalten die positiven und negativen Auswirkungen weiterhin genau im Auge.
Angesichts dieses verhaltenen Ausblicks teilen die Bank Loans-, Direct Lending- und Distressed Credit-Teams von Invesco ihre Einschätzungen zu den aktuellen Marktentwicklungen.
In den letzten Monaten haben die unsicheren makroökonomischen Rahmenbedingungen in den USA und ihre möglichen Auswirkungen auf den Markt für Senior Secured Loans sehr stark im Fokus gestanden. Wir sehen weiterhin mehrere überzeugende Gründe, die für eine Anlage in Senior Secured Loans sprechen könnten:
Die aktuellen Renditen und Spreads von Loans erscheinen sowohl im historischen Vergleich als auch im Vergleich zu anderen Anlageklassen sehr attraktiv. Mit einem Zinskupon von durchschnittlich rund 9,25% sind Loans in jüngster Zeit besser verzinst gewesen als Hochzinsanleihen mit durchschnittlich 6,15%1. Das ist eine historische Premiere, nachdem der Loans Kupon in den letzten 15 Jahren im Schnitt rund 245 Basispunkte unter dem durchschnittlichen Zinskupon von Hochzinsanleihen lag. Vor etwa zwei Jahren lag die Loan-Rendite noch bei ca. 4,80% - in jüngster Zeit haben Loans über 400 Basispunkte (Bps) höher rentiert1.
Kurz vor der Jahresmitte 2024 bieten sich uns so viele Distressed Debt-Gelegenheiten bei kleineren Unternehmen wie nie zuvor. Bei der Betrachtung des aktuellen globalen Wirtschaftsumfelds müssen wir die Entwicklungen und Ereignisse der letzten vier Jahre berücksichtigen - das Niedrigzinsumfeld, die Corona-Pandemie, den starken Anstieg der Inflation und den Übergang zu einem Umfeld höherer Zinsen. Die Unternehmen haben jetzt mit höheren Kostenstrukturen zu kämpfen (zum Teil sind ihre Kosten in den letzten Jahren um 20%-30% gestiegen), darunter etwa 500 Basispunkte höhere Kreditkosten, die auf die Margen drücken. Da die Zinsen noch länger auf einem höheren Niveau liegen könnten, sehen wir attraktive Möglichkeiten für Distressed-for-Control- und Special Situations-Investments und insbesondere für Kapitallösungen.
Tatsächlich erhalten wir viele Anfragen zu solchen Kapitallösungen von fundamental gesunden Unternehmen mit Kapitalstrukturen, die für das derzeitige Zinsumfeld ungeeignet sind. In diesen Fällen können wir in die gesamte Kapitalstruktur investieren und Liquiditätsengpässe lindern. Außerdem verfügen wir über wichtige Governance-Mechanismen und profitieren in vielen Fällen von einem erheblichen Wertsteigerungspotenzial. Interessanterweise handelt es sich bei diesen Unternehmen in der Regel um fundamental solide Unternehmen ohne wesentliche operative Probleme.
Wir sehen eine strukturelle Lücke im Bereich der kleineren Unternehmen, wo derartige Transaktionen weniger wettbewerbsfähig sind. Daher sollten wir in der Lage sein, Unternehmen höherer Qualität zu finden und Transaktionen zu tätigen, die wirtschaftlich attraktiv sind, gute Governance-Strukturen und strukturellen Gläubigerschutz sowie letztlich eine höhere potenzielle Rendite bei weniger Risiko bieten – ein Anlageparadigma, das noch 18 bis 36 Monate Bestand haben könnte.
Invesco ist einer der größten und erfahrensten Private Credit-Manager der Welt und bietet Lösungen für unterschiedlichste Anlageziele und Risikotoleranzen.
Wir verfolgen einen konsistenten Kreditprozess, in dessen Mittelpunkt die Due Diligence, ein konservatives Underwriting und die Risikominderung stehen. Ziel ist der Kapitalerhalt in Verbindung mit dem Ziel einer potenziell attraktiven risikobereinigten Rendite.
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Private Credit ist eine Anlageklasse, die sich ganz allgemein als bankunabhängige Kreditvergabe definieren lässt. Anders ausgedrückt handelt es sich um privat ausgehandelte Darlehen und Fremdkapitalfinanzierungen. Der Private Credit-Markt bedient vorwiegend Kreditnehmer, die zu klein sind, um Zugang zu den öffentlichen Kreditmärkten zu erhalten, oder die aufgrund besonderer Umstände einen privaten Kreditgeber benötigen.
Breit syndizierte Kredite sind privat arrangierte Unternehmensdarlehen von Kreditnehmern mit einem Rating unterhalb Investment Grade. Sie werden hoch kapitalisierten Unternehmen von einem Konsortium von Geschäfts- und Investmentbanken gewährt. In der Folge werden diese Kredite dann an verschiedene institutionelle Investoren weiterverkauft.
CLOs – Collaterialised Loan Obligations – sind verbriefte Versionen breit syndizierter Kredite. CLOs bilden Portfolios von mehreren hundert Krediten, die in verschiedenen Tranchen mit unterschiedlichen Risiko/Rendite-Profilen strukturiert sind. Dadurch können Investoren das von ihnen bevorzugte Risiko/Rendite-Profil wählen und zugleich von einer Besicherungsstruktur profitieren.
CLOs werden in der Regel mit einem Renditeaufschlag gegenüber anderen verbrieften Anlagen gehandelt, weil die zugrunde liegenden privaten Kredite komplex sind und jede CLO-Struktur anders ist. CLO-Papiere sind registrierte Wertpapiere. Sie werden wie Anleihen gehandelt und abgewickelt.
Direct Lending ist die direkte Bereitstellung von Fremdkapital an Unternehmen ohne Einbindung eines Vermittlers. Anders ausgedrückt leiht man einem Unternehmen direkt Geld.
Distressed Credit bezieht sich auf Anlagen in vorrangige Kredite von Unternehmen zu einem deutlichen Abschlag auf den Nennwert, in der Regel aufgrund einer wahrgenommenen fundamentalen Schwäche.
Renditen werden durch Investments in Unternehmen erzielt, bei denen sich längerfristig und durch verschiedene Maßnahmen erhebliches Aufwärtspotenzial erschließen lässt.
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Private Credit: Was jetzt für Senior Loans spricht
Im Jahr 2023 standen die Märkte weitgehend unter dem Eindruck des unsicheren Ausblicks für die US-Wirtschaft mit Inflationsdruck, Zinserhöhungen und Rezessionsgefahr. Trotz dieser Herausforderungen sehen wir drei gute Gründe, die jetzt für eine Anlage in vorrangig besicherte Unternehmenskredite (Senior Secured Loans) sprechen könnten.
Die Chancen alternativer Anlagen: Ausblick für Private Credit, Private Equity und Real Assets
In jeder neuen Ausgabe dieser quartalsweise erscheinenden Publikation geben wir einen Ausblick für Private Markets-Anlagen. Dabei legen wir den Fokus auf Private Credit, Private Equity, Immobilien, Infrastruktur und Rohstoffe.
Senior Secured Loans in einem Umfeld längerfristig höherer Zinsen
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1 Quelle: Credit Suisse, Stand: 31. März 2024.
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Stand der Daten: 30. Mai 2024, Quelle: Invesco, sofern nicht anders angegeben.
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