Die Bank Loans Investment-Plattform von Invesco Private Credit

Guten Morgen, ich bin Kevin Egan, Co-Head of Credit Research und Senior Portfolio Manager der Senior Secured Loan-Einheit von Invesco Private Credit mit einem verwalteten Vermögen von 43 Mrd. US-Dollar. Invesco Private Credit ist einer der größten und erfahrensten Private Side-Manager von Senior Secured Loans weltweit, mit mehr als 100 Spezialisten für diese Anlageklasse, die aus vier Niederlassungen in den USA und Europa heraus tätig sind. Wir sind Marktführer in allen großen Vertriebskanälen für Senior Loans, ETFs, CLOs, 40 Act Funds in den USA, Einzelmandaten und institutionellen Loan-Fonds.

Zu letzteren zählt auch unser Flaggschiff-Fonds, der U.S. Zodiac Senior Loan Fund mit einem verwalteten Vermögen von 4,4 Mrd. US-Dollar, den ich seit seiner Auflegung im Jahr 2006 verwalte und über den wir heute sprechen wollen. Ich bin seit 1998 bei Invesco. Davor war ich Leiter des Senior Secured Loan-Geschäfts von Morgan Stanley Investment Management.

Invesco bietet Senior Secured Loan-Investoren mehrere besondere Vorteile, die hier aufgeführt sind. Erstens: unsere Marktpräsenz und Größe. Wie erwähnt, ist Invesco ein Marktführer in allen Aspekten des Marktes für Senior Secured Loans – bei institutionellen Mandaten, Investmentfonds, ETFs und CLOs.

Mit einem verwalteten Vermögen von 43 Mrd. US-Dollar können wir aufgrund unserer Größe bevorzugte Zuteilungen bei Neuemissionen erhalten, und unser ETF, der erste und bei weitem größte in dieser Anlageklasse, hat Invesco zum wichtigsten Handelspartner auf dem Markt gemacht, was eine bessere Handelsausführung innerhalb der Marktdurchschnittskurse ermöglicht. Tatsächlich ist unser Zodiac-Produkt der erste und immer noch einzige institutionelle Senior Secured Loan-Fonds mit börsentäglicher Liquidität. Zweitens sind wir ein Private Side-Investor.

Dadurch haben wir besseren Zugang zu den Managementteams und erhalten im Rahmen unseres Underwriting-Prozesses sowie über die gesamte Kreditlaufzeit Zugang zu den nicht-öffentlichen Prognosen des Managements. Das bedeutet, dass wir frühzeitigen Einblick in neue Loan-Transaktionen erhalten und folglich mehr Zeit für unsere Due Diligence-Prüfung haben. So können wir Feedback zu Konditionen geben, uns größere Zuteilungen sichern und Zugang zu Transaktionen erhalten, die wir für attraktiv halten. Invesco ist einer der wenigen verbleibenden Senior Secured Loan-Investoren auf der privaten Seite. Der damit verbundene Informationsvorsprung kann uns helfen, das Abwärtsrisiko zu mindern, was wiederum dazu beiträgt, Kreditverluste zu minimieren.

Der dritte Aspekt ist die Breite und Tiefe unserer Ressourcen. Wir sind einer der größten und erfahrensten Senior Secured Loan-Manager der Welt. Wir waren einer der sechs ersten Manager, die 1989 begannen, in diese Anlageklasse zu investieren.

Bei uns konzentrieren sich mehr als 36 erfahrene Investmentexperten ausschließlich auf diese Anlageklasse – damit haben wir eines der größten auf Senior Secured Loans spezialisierten Teams, wenn nicht sogar das größte. Die Mitglieder unseres Anlageausschusses, dem ich angehöre, bringen es zusammen auf eine durchschnittliche Investmenterfahrung von 29 Jahren. Schließlich verfügen wir noch über eine Palette bewährter, eigens entwickelter Kreditprozess-Tools.

Wir haben ein diszipliniertes, fundamental ausgerichtetes Research, um Risiken zu bewerten und Anlagechancen zu identifizieren, die sich durch relative Bewertungsunterschiede im Senior Secured Loan-Universum ergeben. Unsere Palette an maßgeschneiderten, eigens entwickelten Tools, einschließlich unseres Tools zur Messung des Rock Bottom Spread-Risikos, unterstützt das quantitative Research und vorausschauende Kreditanalysen, was wiederum zu einer beständigen Outperformance gegenüber der Benchmark geführt hat. Um noch einmal auf unseren U.S. Zodiac Senior Loan Fund zurückzukommen: Wie hier dargestellt, handelt es sich um einen der größten und ältesten Senior Secured Loan-Fonds, der sich an institutionelle Investoren richtet.

Der 2006 aufgelegte Fonds ist immer noch der einzige institutionelle Loan-Fonds mit börsentäglicher Liquidität. Investoren steigen zum NAV ein und aus, den wir täglich auf Bloomberg veröffentlichen, und die Ausübung erfolgt anhand von Pricing-Services von Drittanbietern, wodurch eine volle Preistransparenz garantiert ist. Mit einem Volumen von 4,4 Mrd. US-Dollar und mehr als 400 Senior Secured Loan-Positionen ist der Fonds breit diversifiziert.

Das typische Unternehmen in unserem Portfolio hat einen Unternehmenswert von etwa 4 Mrd. US-Dollar und ein EBITDA von etwa 425 Millionen US-Dollar. Die Hälfte der Unternehmen im Portfolio würden zu den Fortune 1000 gehören, wenn sie börsennotiert wären. Wir investieren in etablierte globale Marken – bekannte Namen wie Burger King, United Airlines, Four Seasons Hotels, also Unternehmen, die in ihren Segmenten führend sind.

Dabei handelt es sich durchweg um Nicht-Investment-Grade-Unternehmen mit einem Durchschnittsrating von B2. Das spiegelt sich in einer sehr attraktiven Kuponverzinsung von derzeit 9,2%, einer laufenden Rendite von 9,9% und einer dreijährigen Rendite von 12,3% wider. Wie diese Grafik zeigt, weist der Fonds zudem für jeden Zeitraum seit seiner Auflegung eine Outperformance aus. Unsere Fähigkeit, breit diversifizierte Portfolios aufzubauen und trotzdem zwei Drittel aller verfügbaren Transaktionen abzulehnen, ist in einer asymmetrischen Anlageklasse wie Senior Secured Loans von entscheidender Bedeutung, da das Aufwärtspotenzial hier begrenzt ist, die Abwärtsrisiken jedoch erheblich sein können, wenn die Branche unter Druck gerät oder Unternehmen zahlungsunfähig werden. Die erste Absicherung gegen Ausfälle und Verluste ist die von mir bereits beschriebene Kreditauswahl, die zweite die Diversifikation.

Durch ihre vorrangige Stellung an der Spitze der Kapitalstruktur erhalten Loan-Investoren bei einem Zahlungsausfall in der Regel 70 bis 80 Cent pro Dollar zurück. Bei Hochzinsanleihen ist die Verwertungsquote aufgrund der fehlenden Sicherheiten und Nachrangigkeit mit durchschnittlich 30 bis 40 Cent pro Dollar deutlich niedriger. Dabei ist zu beachten, dass die Ausfallquote mit aktuell 1,4% deutlich unter dem langfristigen Durchschnitt von 3,2% liegt. Wie bereits erwähnt, haben unsere Portfoliokonstruktions- und Kreditprozesse jedoch selbst in Stressphasen der Märkte zu einer beständigen Outperformance des Referenzindex geführt. Das alles wäre unbedeutend, wenn es keinen zwingenden Grund gäbe, gerade jetzt in Senior Secured Loans zu investieren – es gibt jedoch mehrere.

Der erste sind die hohen laufenden Erträge. Wie hier ersichtlich, setzen sich unsere Erträge aus zwei Komponenten zusammen: dem Basiszinssatz SOFR (dunkelblauer Balken) und dem Credit Spread (hellblauer Balken). Wir sind mit einer Renditeerwartung von 8% in dieses Jahr gestartet, nachdem die Anlageklasse im Jahr 2023 mit 13% die zweithöchste Rendite aller Zeiten erzielt hat.

Während der durchschnittliche Zinskupon von Senior Secured Loans Anfang dieses Jahres bei 9,2% lag, signalisierte die Terminkurve, dass die US-Notenbank (Fed) im Jahr 2024 sechs Zinssenkungen vornehmen würde. Dadurch sank der Basiszinssatz unserer Loans - der dunkelblaue Balken - um rund 150 Basispunkte, wodurch sich der durchschnittliche Zinskupon um etwa 75 Basispunkte reduzierte. Aus diesem Grund erwarteten wir für das Gesamtjahr eine Rendite von etwa 8%. Nachdem sich die Inflation in den ersten sechs Monaten dieses Jahres als deutlich hartnäckiger erwiesen hat als erwartet, haben sich die Erwartungen an Zinssenkungen weiter in die Zukunft verschoben. Inzwischen deutet die Terminkurve auf vielleicht eine Zinssenkung gegen Jahresende hin. Dadurch werden Anleger also für den größten Teil dieses Jahres - viel länger, als von uns erwartet - von einer Kuponverzinsung von rund 9% profitieren können.

Diese 9% liegen deutlich über dem langfristigen Durchschnitt der Anlageklasse für die letzten zehn Jahre von rund 5,5%. Darüber hinaus wird erwartet, dass das Ausmaß etwaiger Zinssenkungen der Fed deutlich geringer ausfallen wird als bisher angenommen. Aktuell gehen die Märkte davon aus, dass der Tiefpunkt des Zinssenkungszyklus mit 4,25% im Jahr 2026 erreicht wird. Damit lägen die Leitzinsen immer noch 300 Basispunkte über dem Durchschnitt der letzten zehn Jahre von 1,25%. Bedenkt man, dass Senior Secured Loans auf diesem Leitzinsniveau eine durchschnittliche langfristige Rendite von 5,5% geliefert haben, wird deutlich, dass die Loan-Kupons selbst auf dem Tiefpunkt des Zinssenkungszyklus immer noch deutlich über dem historischen Niveau liegen dürften. Der zweite Grund, der aktuell für ein Investment in Senior Secured Loans spricht, ist, dass die Anlageklasse trotz ihrer Besicherung und vorrangigen Stellung in der Kapitalstruktur zu den Schuldinstrumenten mit den besten Renditen im Fixed Income-Bereich gehört, wie diese Folie zeigt. Wie ersichtlich, bieten Senior Secured Loans aktuell eine Rendite von 9,8%, einschließlich der LIBOR-Terminkurve, was mehr als doppelt so hoch ist wie die aktuelle Rendite von Staatsanleihen und 4% höher als die Rendite von Investment Grade-Anleihen.

Im Vergleich zu Hochzinsanleihen bieten Senior Secured Loans sowohl einen höheren Zinskupon (472 Basispunkte für Loans gegenüber 343 Bps für Hochzinsanleihen) als auch eine bessere Rendite (9,8% gegenüber lediglich 7,9% für Hochzinsanleihen). Dabei sind Hochzinsanleihen unbesichert und nachrangig gegenüber Senior Secured Loans, weshalb man eigentlich erwarten würde, dass Anleger für das höhere Ausfallrisiko mit einer höheren Rendite vergütet werden. Wir haben es jedoch derzeit mit einem sehr ungewöhnlichen Umfeld zu tun, in dem man eine höhere Rendite für weniger Risiko erhält.

Das gilt nicht nur für heute. Über die letzten zehn Jahre haben US Senior Secured Loans mit 6,33% unter allen traditionellen festverzinslichen Anlagen in den USA und Europa die höchste mittlere Yield-to-Worst verzeichnet und auch Hochzinsanleihen (6,25%) übertroffen – bei einer weitaus geringeren Volatilität. Kein andere Anlageklasse hat es auch nur über 5% geschafft.

Kurz gesagt meinen wir, dass Senior Secured Loans derzeit eine attraktive Gelegenheit für Anleger bieten, die hohe Renditen aus einer liquiden Anlageklasse und Diversifikation gegenüber traditionellen Anleiheinvestments suchen. Wie hier ersichtlich, haben Senior Secured Loans seit Anfang 2022 eine Rendite von 15,2% erzielt, während Anlagen mit langer Duration wie Staatsanleihen und Investment Grade-Anleihen im Minus liegen und Hochzinsanleihen nur knapp im Plus.