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Was spricht für eine Anlage in Anleihen aus Schwellenländern in lokaler Währung?

Was spricht für eine Anlage in Schwellenländeranleihen in Lokalwährung?

Lokalwährungsanleihen aus Schwellenländern Warum jetzt?

Wir glauben, dass Anleger in den nächsten Jahren überdurchschnittliche Erträge mit Schwellenländeranleihen in Lokalwährung erzielen könnten, nachdem die Anlageklasse im Jahr 2022 so stark abverkauft wurde wie zuletzt in den 1990er Jahren.

Im vergangenen Jahr erlitten die globalen Finanzmärkte und Volkswirtschaften gleich mehrere Schocks. Der Krieg in der Ukraine, pandemiebedingte Lieferengpässe und eine durch die Corona-Lockdowns verursachte Wachstumsabschwächung in China verschärften den weltweiten Inflationsdruck.

Lokalwährungsanleihen aus Schwellenländern (Emerging Markets/ EM) reagierten mit heftigen Kursturbulenzen auf die aggressive Verschärfung der Geldpolitik und die Zinserhöhungen durch Zentralbanken wie die US-Notenbank (Fed).

Inzwischen scheinen die Auswirkungen dieser negativen Schocks nachzulassen und es wird erwartet, dass das sich jetzt abzeichnende gesamtwirtschaftliche Umfeld besonders günstig für die Schwellenländer sein wird. Wir glauben, dass sich die globalen Zinsen stabilisieren werden und die Geldpolitik in erster Linie auf die Bekämpfung der Inflation ausgerichtet bleibt. Unterdessen hat China mit der Wiederöffnung seiner Wirtschaft begonnen.

Dennoch bleiben einige Ungewissheiten. Eine zu starke Straffung der Geldpolitik könnte die Weltwirtschaft ausbremsen, das genaue Tempo der Wiederöffnung der chinesischen Wirtschaft bleibt unklar und die geopolitische Großwetterlage bleibt prekär.

Angesichts der Aussicht auf eine nachlassende Inflation halten wir die realen Renditen von Schwellenländeranleihen jedoch für besonders attraktiv. Schwellenländeranleihen sind so hoch verzinst wie seit mehr als zehn Jahren nicht mehr. Momentan bieten Schwellenländeranleihen in Lokalwährung eine durchschnittliche Rendite von 7%, was einem Aufschlag von rund 400 Basispunkten gegenüber der 10-jährigen US-Staatsanleihe entspricht. Wir glauben, dass jetzt ein potenziell attraktiver Einstiegszeitpunkt in diese Anlageklasse für Anleger mit einem langfristigen Horizont sein könnte. 

Abb. 1: Schwellenländeranleihen in Lokalwährung bieten so hohe Renditen wie seit fast zehn Jahren nicht mehr

Quelle: Bloomberg: Stand: 31. Dezember 2021 „GBIEM“ steht für J.P. Morgan GBI-EM Global Diversified lndex. 

Praxisbeispiel: Was lernen wir aus der Geschichte?

Phasen, in denen die Renditen von Schwellenländeranleihen in Lokalwährung deutlich über denen von US-Staatsanleihen lagen, waren in der Vergangenheit zumeist von einer Outperformance von Schwellenländeranleihen gegenüber dem breiteren US-Anleihemarkt gefolgt. Nachdem sich beispielsweise die Renditedifferenz im Jahr 2011 auf über 400 Basispunkte ausgeweitet hatte, erzielten EM-Staatsanleihen in den darauffolgenden zwei Jahren eine starke Outperformance. 

Auch als sich die Renditedifferenz 2015 auf über 400 Basispunkte ausweitete, verzeichneten EM-Lokalwährungsanleihen in den Jahren 2016 und 2017 eine überdurchschnittliche Performance, die Anfang 2018 ihren Höhepunkt erreichte. Angesichts der aktuellen Renditedifferenz von über 400 Basispunkten und der Tatsache, dass die absoluten Renditen momentan so hoch sind wie zuletzt vor zehn Jahren, gehen wir davon aus, dass die Performance von Schwellenländeranleihen in Lokalwährung wieder zum Mittelwert zurückkehren wird, zumal die Inflation sowohl in den Schwellenländern als auch in den Industrieländern zurückgeht. Wenn die Anlageklasse in der Vergangenheit hohe Wertverluste erlitt, wurden geduldige Anleger in der Regel ein Jahr später mit starken Renditeanstiegen belohnt.

Abb. 2 Geduldige EM-Anleger sind in der Regel belohnt worden

Krise

Datum

Rendite des JPM GBI-EM Global Diversified (%)

Rendite ein Jahr später (%)

Globale Finanzkrise

31.7.2008

30.11.2008

-22,15

335,62

„Taper Tantrum“, Abkühlung in China

30.4.2013

30.9.2015

-13,19

17,06

COVID-19

31.12.2019

31.3.2020

-16,48

13,23

Fed-Straffung, Russland-Ukraine-Krieg

31.12.2020

30.6.2022

-15,44

?

 Quelle: Morningstar. Der zeitliche Rahmen für „Rendite ein Jahr später“ ist ein Jahr nach dem Enddatum des betreffenden Zeitraums.

Was sind Schwellenländeranleihen in Lokalwährung?

Die Grundlagen: eine kurze Definition

Schwellenländeranleihen sind festverzinsliche Schuldinstrumente, die von Staaten mit aufstrebenden Volkswirtschaften sowie Unternehmen, die in Schwellenländern tätig sind, emittiert werden. Es gibt sie als Lokalwährungs- und Hartwährungsemissionen.

Lokalwährungsanleihen sind Schuldtitel, die von staatlichen Emittenten oder Unternehmen in ihrer Heimatwährung begeben werden. Renditetreiber sind lokale Renditen, Kapitalwachstum (Veränderungen der Zinskurve oder der Kreditwürdigkeit) und Wechselkurse (FX).

Länder können sich in unterschiedlichen Phasen des Konjunkturzyklus befinden. Daher können die Zinsen und Renditen unkorreliert mit denen in entwickelten Märkten sein. In einem Umfeld beständigen Wachstums sind Lokalwährungsanleihen tendenziell liquider als Hartwährungsanleihen und die Liste der Märkte mit investierbaren/liquiden Anleihemärkten, zu denen auch ausländische Investoren Zugang haben, wird immer länger.

Hartwährungsanleihen sind Schuldtitel, die von staatlichen Emittenten oder Unternehmen in anderen Währungen als der Heimatwährung emittiert werden – in der Regel in einer Industrieländerwährung wie US-Dollar oder Euro. Für viele einkommensschwache, weniger entwickelte Länder – sogenannte „Frontier-Märkte“ – ist die Aussicht auf ausländische Investitionen ein Anreiz für Anleiheemissionen in Hartwährung. Auf US-Dollar oder Euro lautende Anleihen werden als weniger risikoreich betrachtet als Anleihen, die in der Landeswährung begeben werden. 

Abbildung 3: Wesentliche Merkmale von Schwellenländeranleihen

 

EM-Staatsanleihen
in Hartwährung
EM-Unternehmensanleihen
in Lokalwährung

EM-Staatsanleihen
in Lokalwährung

Renditetreiber

US-Duration und Credit Spreads

US-Duration und Credit Spreads

Lokale Duration

US-Hochzinsanleihen

US-Hochzinsanleihen

Direktionalität der Lokalwährung

Risikofaktoren

Verschlechterung der Kreditwürdigkeit

Verschlechterung der Kreditwürdigkeit

Wechselkursvolatilität

Lange Duration

Unternehmensführung

Lokale Inflation

Potenzielle Diskrepanz zwischen Vermögenswerten/Verbindlichkeiten

Potenzielle Diskrepanz zwischen Vermögenswerten/Verbindlichkeiten

ESG-Faktoren

Verbundene Merkmale

Am wenigsten volatile Art von Schwellenländeranleihen & Hohe Rohstoffsensitivität

Am wenigsten volatile Art von Schwellenländeranleihen & Hohe Rohstoffsensitivität

Geringstes Kreditrisiko von allen Schwellenländeranleihen

1,5 Billionen USD1

2,6 Billionen USD1

12,8 Billionen USD1

Enthält die meisten Frontier-Märkte

Enthält die meisten Frontier-Märkte

Am liquidesten unter den EM-Anleihen

Quelle: Invesco.
1JP Morgan, Stand: 31. Juli 2022

Wie können Investoren profitieren?

Schwellenländeranleihen in Lokalwährung können Anlegern Zugang zur attraktiven Wachstumsdynamik bieten, die typischerweise mit Emerging-Market-Anlagen verbunden ist, sowie zu potenziellen Vorteilen durch eine Aufwertung der lokalen Währungen. Anleiheinvestoren, die bereit sind, etwas stärker ins Risiko zu gehen, erhalten mit dieser Anlageklasse potenziell bedeutende Renditeaufschläge. Aktienanleger wiederum können durch eine Beimischung von Lokalwährungsanleihen für einen bescheidenen Renditeverzicht ihr Risiko mindern.
 

Die Rolle von Schwellenländeranleihen im Kundenportfolio

Wie Abbildung 4 zeigt, bieten Schwellenländeranleihen in Lokalwährung mehr Diversifikationsmöglichkeiten als auf US-Dollar lautende EM-Anleihen und US-Hochzinsanleihen — zwei typische Alternativen für Anleger, die eine höhere Rendite als aus traditionellen bonitätsstarken US-Anleihen anstreben. Durch ihre geringe Korrelation mit US-Aktien und -Anleihen kann eine Beimischung von EM-Lokalwährungsanleihen die Diversifikation von Aktien- und Anleihenportfolios potenziell verbessern. 

Abb. 2 Geringe Korrelation mit US-Aktien und -Anleihen

Historische Korrelationen

US-Aktien

US-Anleihen

US-Staatsanleihen

EM-Lokalwährungsanleihen

0,59

0,33

0,02

USD-Anleihen aus Schwellenländern

0,67

0,53

0,12

US-Hochzinsanleihen

0,80

0,38

0,06

Quelle: Morningstar. Daten vom 30. Juni 2017 bis zum 30. Juni 2022. EM-Lokalwährungsanleihen dargestellt durch den J.P. Morgan GBI-EM Global Diversified lndex. USD-Anleihen aus Schwellenländern dargestellt durch den JPM EMBI Global Diversified Index. US-Hochzinsanleihen dargestellt durch den Bloomberg High Yield Corporate Index. US-Aktien dargestellt durch den S&P 500 Index. US-Anleihen dargestellt durch den Bloomberg US Aggregate Index. US-Staatsanleihen dargestellt durch den Bloomberg US Treasuries Index.

Was sind die wichtigsten Anlagerisiken?

Das Hauptrisiko für die Schwellenländer ist in der Dollar-Smile-Theorie von Stephen Jen, Mitbegründer von Eurizon SLJ Asset Management, begründet. Diese Theorie besagt, dass der US-Dollar aufwertet, wenn die Wirtschaft entweder sehr stark oder äußerst schwach ist.

Die wichtigsten Risiken dieser Anlageklasse sind eine Aufwertung des US-Dollars infolge einer ausufernden weltweiten Inflation und/oder eine tiefe, anhaltende Rezession. Eine untragbare Inflation würde die Notenbanken zu weiteren Zinserhöhungen zwingen, wodurch das absolute Zinsniveau (und per Definition auch die Währung) steigt, während die Finanzierungsbedingungen weiter verschärft werden, was letztlich das Wachstum bremst. 

In ähnlicher Weise würden eine anhaltende globale Rezession und eine Flucht der Anleger in vermeintlich sichere Anlagewerte zu einer Aufwertung des US-Dollars mit negativen Auswirkungen auf die lokalen Währungen führen.

Zahlungsausfälle sind ein weiteres Risiko. Wenn sich das Finanzprofil eines Unternehmens verschlechtert, kann es sein, dass das Unternehmen nicht mehr in der Lage ist, seine Schulden zu bedienen, und es droht ein Zahlungsausfall. Emittentenratings bieten einen allgemeinen Anhaltspunkt für die finanzielle Gesundheit, die jedoch von Fall zu Fall beurteilt werden muss. 
 

Integration von Nachhaltigkeitskriterien (ESG)

Wir sind der Ansicht, dass die Berücksichtigung von ESG-Faktoren bei Staatsanleiheinvestitionen eine Bewertung der politischen Absichten einer Regierung einschließen muss.  Damit wird die Lücke zwischen spezifischen Investitionsprojekten und einem Verhalten, das die Realisierung übergreifender länderspezifischer ESG-Ziele ermöglicht, geschlossen.

Unser ESG-Ansatz für EM-Staatsanleihen legt den Fokus auf die Nachhaltigkeitsdynamik und das Nachhaltigkeitspotenzial der Länder, wobei wir Länder mit einer starken Dynamik und/oder einem hohen Nachhaltigkeitspotenzial bevorzugen und solche mit einer schwachen (oder negativen) Dynamik und/oder einem geringen Nachhaltigkeitspotenzial meiden.

ESG-Faktoren spielen eine wichtige Rolle bei der Bewertung des makroökonomischen Kontexts bei Anlagen in Staatsanleihen, da sie langfristige Treiber der Weltwirtschaft sind. Unser Research stützt sich auch auf das Fixed Income Framework von Invesco zur Bewertung von Staatsanleihen.

Dieses erfasst relevante Informationen in einem eigens entwickelten Scoring-Tool, um ein ESG-Gesamtprofil für jedes Land zu erstellen. Dies ermöglicht einen Vergleich der relativen Performance und der Richtung der Veränderungen zwischen Industrie- und Schwellenländern.

Wir bemühen uns, ESG-Faktoren in allen Schritten des Investmentprozesses und der Portfoliokonstruktion zu berücksichtigen. Unsere Top-Down-Analysen des globalen Makroumfelds fassen einzelne Ländereinschätzungen in einem globalen ökonomischen Referenzwert zusammen und helfen uns, das Gesamtrisikoprofil des Portfolios zu bestimmen.

Außerdem betont unsere globale Makroeinschätzung das Wachstumsniveau eines Landes und den Wandel in Richtung Nachhaltigkeit, wie zum Beispiel durch eine Umstellung auf nachhaltige Energie, die Ausweitung des Zugangs zu Gesundheitsversorgung und die Ernährungssicherheit, die entscheidende Faktoren für ein stabiles langfristiges Wirtschaftswachstum sind.

Durch die Ermittlung und Untersuchung übergreifender makroökonomischer ESG-Themen können wir Risiken auf Portfolioebene besser identifizieren und überwachen.

Wir glauben, dass Länder mit einer guten Regierungsführung und investitionsfreundlichen Ausrichtung auf lange Sicht nachhaltiger aufgestellt sind. Eine derartige Ausrichtung hat positive ökologische und soziale Auswirkungen, die förderlich für das Wohlergehen der Bürger sind.

ESG-Praxisbeispiele

Brasilianische Zentralbank

Nach Veröffentlichung ihres Berichts zu sozialen, umwelt- und klimabezogenen Risiken und Chancen haben sich Vertreter der Zentralbank von Brasilien (BCB) mit unserem Team für EM-Lokalwährungsanleihen getroffen.

Die Publikation adressierte zwar die von Invesco aufgeworfenen Themen wie Klimafaktoren in Stresstests, Abholzung, Netto-Null und Politikkoordination; im Detail gab es jedoch einige Defizite.

Daher ging es in dem Treffen in erster Linie darum klarzustellen, wie die brasilianische Notenbank ihre Nachhaltigkeitsinitiativen konkret umsetzen will. Dabei stellte das Team fest, dass die BCB kein Netto-Null-Ziel hat.

Wir erwarten von der Bank, dass sie einen Netto-Null-Investitionsrahmen zur Ausrichtung ihres Portfolios auf die nationalen Klimaziele entwickelt. Die Gründung einer Investoren-Arbeitsgruppe würde der BCB helfen, ihre Politik auf die sich verändernden Nachhaltigkeitsherausforderungen des brasilianischen Staates auszurichten.

Nur zur Illustration.

Wie werden sich die US-Geldpolitik und -Zinsen künftig auf EM-Anleihen auswirken?

Schwellenländeranleihen in Lokalwährung reagieren – wie die meisten Anlageklassen – weiterhin empfindlich auf die Zinsentwicklung in den USA. Für die Märkte ist es wichtig, mehr größere Klarheit über den künftigen Zinspfad der Fed und den zu erwartenden Endzins zu erhalten.  

Wir meinen, dass eine geringere Zinsvolatilität in den USA und nicht das absolute Zinsniveau entscheidend für eine nachhaltige Performance der Schwellenländer ist und den Wendepunkt für die aufstrebenden Märkte darstellen könnte.

Schwellenländeranleihen in Lokalwährung bieten mittel- bis langfristig bedeutende Anlagechancen. Trotz möglicher Rückschläge in den nächsten Monaten sehen wir Potenzial für attraktive absolute regelmäßige Erträge und Gesamtrenditen.

Das aktuelle Umfeld ist durch eine erhöhte Performancestreuung aufgrund länderspezifischer Entwicklungen und Ereignisse gekennzeichnet. Unserer Ansicht nach eröffnet dies bedeutendes Potenzial zur Generierung von Alpha aus dieser Anlageklasse, wenn in den nächsten sechs bis neun Monaten mehr Klarheit über den geldpolitischen Kurs der Fed besteht.

Vor einem Jahr lagen die Leitzinsen in den Schwellenländern bei durchschnittlich rund 3,25%. Heute liegen sie im Schnitt bei über 6,75%, variieren jedoch von Region zu Region.  Darüber hinaus haben die Schwellenmärkte mehr Zinserhöhungen eingepreist und die meisten EM-Zinskurven sind flacher geworden.

Anstelle der Fed-Politik oder der Entwicklung des US-Dollars wird die Marktrichtung zunehmend von länderspezifischen Narrativen bestimmt. Mit der eingesetzten Abschwächung der Inflation in einigen aufstrebenden Märkten sehen wir zunehmend positive Signale für diese Anlageklasse.
 

Wie wird sich der US-Dollar auf Schwellenländeranleihen auswirken?

Die Renditen aus Anlagen in EM-Lokalwährungsanleihen hängen auch von der Entwicklung des US-Dollars ab und sind tendenziell höher, wenn der US-Dollar stabil oder schwächer ist. Wir erwarten, dass die hohen Zwillingsdefizite der USA den US-Dollar künftig schwächen werden.

Schwellenländerwährungen werden häufig als Volatilitätstreiber betrachtet. In der Vergangenheit wurden die Wechselkursschwankungen der Schwellenländerwährungen jedoch durch den hohen Carry (wenn Anleger Kredite in einer niedrig verzinslichen Währung aufnehmen, um Investitionen in höher verzinsliche Vermögenswerte zu finanzieren) ausgeglichen, von dem Anleger bei EM-Lokalwährungsanleihen profitieren können.

Zusammen mit den Verlusten des Jahres 2015, auf die keine nennenswerte Erholung folgte, hat diese lange Phase negativer Performance zu einer hohen Bewertung des US-Dollars und historisch niedrigen Bewertungen der Schwellenländerwährungen geführt.

Auf Basis des realen effektiven Wechselkurses haben sich die EM-Währungen dem tiefsten Punkt seit 2004 genähert, während der US-Dollar nahe an seinem Bewertungshöchststand notiert. Und das trotz der Indexaufnahme von China mit einer Gewichtung von rund 10% und einer Währung, die stärker ist als die, die sie ersetzt hat - vor allem als die russische Währung (vor dem Einmarsch in die Ukraine).

Die Performance von Schwellenländeranleihen als Anlageklasse dürfte von Bedingungen abhängen, die zu einem schwächeren US-Dollar und stärkeren Schwellenländerwährungen führen können.

Der US-Anleihemarkt hat aktuell einen aggressiven Fed-Zinserhöhungszyklus eingepreist, gefolgt von einer gewissen Lockerung der Geldpolitik im Jahr 2023 in Erwartung eines starken Rückgangs der Inflation. Unserer Ansicht nach könnte dieses Szenario zwei Auswirkungen haben: Die Zinsdifferenz zwischen den Schwellenländern und den USA dürfte sich stabilisieren und vielleicht sogar zuungunsten der USA ausfallen, und die Rezessionsängste dürften nachlassen. Beides würde unserer Ansicht nach mittel- bis langfristig nichts Gutes für den US-Dollar bedeuten. 

Warum Invesco für Schwellenländeranleihen?

Unser Global Debt Team verwaltet seit Mitte der 1990er Jahre erfolgreich Anlageportfolios. Unsere beiden leitenden Portfoliomanager, Hemant Baijal und Wim Vandenhoeck, verfügen über eine langjährige Erfahrung im Handel mit Schwellenländeranleihen und sind im Schnitt seit 30 Jahren in der Investmentindustrie tätig.

Sie werden von einem elfköpfigen Team unterstützt, dem auch drei promovierte Ökonomen angehören. Im Schnitt sind sie seit zehn Jahren bei Invesco. 

Wir verwalten über 4,5 Mrd. USD an internationalen festverzinslichen Anlagen über unsere globale Anleihenplattform, in einer Vielzahl von Strategien, die in unserem makroökonomischen Risikorahmen verankert sind. Wir decken mehr als 80 Länder ab und die Berücksichtigung von ESG-Faktoren ist fest in die Investmentprozesse unserer Strategien eingebettet.

Die Mitglieder unseres Teams haben unterschiedliche Nationalitäten und sprechen mehr als 20 Sprachen fließend. Dadurch können wir die Entwicklungen in den verschiedenen Ländern vor Ort viel besser verfolgen, was die Qualität unserer globalen Einschätzungen verbessert.

Wir betrachten einzelne Märkte oder Regionen nicht isoliert, sondern führen globale Top-down-Makroanalysen durch, um die Verbindungen zwischen Industrie- und Schwellenländern besser zu verstehen und so Risiken für unsere Portfolios zu identifizieren. Bottom-up-Länderanalysen helfen uns, länderspezifische Anlagechancen zu identifizieren. 

Quellen

  • 1Quelle: JP Morgan, Stand: 31. Juli 2022

Wesentliche Risiken

  • Der Wert von Anlagen und die Erträge hieraus unterliegen Schwankungen. Dies kann teilweise auf Wechselkursänderungen zurückzuführen sein. Es ist möglich, dass Anleger bei der Rückgabe ihrer Anteile nicht den vollen investierten Betrag zurückerhalten. Schuldtitel unterliegen einem Kreditrisiko. Dieses Risiko bezieht sich auf die Fähigkeit des Schuldners, die Zinsen und das Kapital bei Fälligkeit zurückzuzahlen.  Änderungen an Zinssätzen führen zu Schwankungen des Fondswerts. Da ein großer Anteil des Fonds in weniger stark entwickelten Ländern investiert ist, sollten Sie darauf vorbereitet sein, erhebliche Schwankungen des Fondswerts hinzunehmen. 

Wichtige Informationen

  • Stand der Daten: 31.12.2022, sofern nicht anders angegeben. Dieses Marketingdokument stellt keine Empfehlung dar, eine bestimmte Anlageklasse, Finanzinstrument oder Strategie, zu kaufen oder verkaufen. Das Dokument unterliegt nicht den regulatorischen Anforderungen, welche die Unvoreingenommenheit von Anlageempfehlungen/Anlagestrategieempfehlungen sowie das Verbot des Handels vor der Veröffentlichung der Anlageempfehlung/Anlagestrategieempfehlung vorschreiben.
    Die in diesem Material dargestellten Prognosen und Meinungen sind subjektive Einschätzungen und Annahmen des Fondsmanagements oder deren Vertreter. Diese können sich jederzeit und ohne vorherige Ankündigung ändern. Es kann keine Zusicherung gegeben werden, dass die Prognosen wie vorhergesagt eintreten werden.