投資觀點

景順投資團隊對通膨的看法

2021年7月19日
20210719
主題 通膨評論和前景
環球消費趨勢
  • 我們的基本假設是通膨升高是暫時現象，將在今年夏天達到高峰。
  • 未來幾個月通膨很可能會維持高檔，之後才會下降。
  • 聯準會預測今年CPI為3.4%，2022年將下滑至2.1%，2023年2.2%。
  • 目前的通膨環境主要來自以下3個因素：
  1. 去年由於新冠肺炎疫情封城削弱了需求，導致通膨指數疲軟。隨著時間向前推進，未來12個月的CPI將逐漸擺脫此影響，有助於通膨正常化。
  2. 生產瓶頸/供應限制導致價格大幅上漲。當供應限制開始改善時，也應有助於通膨正常化。
  3. 隨著經濟重新開放，對商品和服務的需求激增。大眾渴望再次回歸正常生活方式，推動了對商品和服務的需求大增。未來幾個月，我們預期需求將正常化，這也有助於減緩通膨。
亞洲消費動力與亞洲機遇
  • 在美國，通膨會有兩個來源：一個是2021年經濟重新開放期間的暫時性因素，另一個是由於長時間貨幣快速增長而導致的更持久性因素，將在2022-23年出現。 
  • 在亞洲，我們的團隊認為持久性元素較弱。中國已經在收緊，隨著上游價格降溫，中國PPI通膨可能已經觸頂。6月，PPI月增率0.3%，增速較之前的高峰下降（5月為1.6%，1-5月平均為1.2%），整體通膨年增率下降至8.8%（5月為9.2%）。2021年上半年CPI復甦比預期的要疲軟和緩慢，主要是受到豬肉價格顯著下滑的拖累。此外，中國6月整體CPI年增率放緩至1.1%（5月為1.3%），主要受食品價格（6月-1.7% vs. 5月0.3%）拖累，尤其是豬肉（6月-37% vs. 5月-24%）和新鮮蔬菜（6月0.1% vs. 5月5.4%）。
亞洲資產配置
  • 在美國，通膨會有兩個來源：一個是2021年經濟重新開放期間的暫時性因素，另一個是由於長時間貨幣快速增長而導致的更持久性因素，將在2022-23年出現。
  • 在亞洲，我們的團隊認為持久性元素較弱。中國已經在收緊，隨著上游價格降溫，中國PPI通膨可能已經觸頂。6月，PPI月增率0.3%，增速較之前的高峰下降（5月為1.6%，1-5月平均為1.2%），整體通膨年增率下降至8.8%（5月為9.2%）。2021年上半年CPI復甦比預期的要疲軟和緩慢，主要是受到豬肉價格顯著下滑的拖累。此外，中國6月整體CPI年增率放緩至1.1%（5月為1.3%），主要受食品價格（6月-1.7% vs. 5月0.3%）拖累，尤其是豬肉（6月-37% vs. 5月-24%）和新鮮蔬菜（6月0.1% vs. 5月5.4%）。
房地產(研究團隊)
  • 我們認為通膨風險正在上升，但相較歷史水位仍將處於低檔。  
主題 對資產類別和投資組合的影響
環球消費趨勢
  • 當通膨出現時，消費類股往往表現不佳，因為消費者減少非必需的支出。
  • 通膨長期大幅上升並非我們預期的情況，但也不影響我們看好的公司類型：受惠於全球消費者行為長期轉變、以破壞創新攻佔市場的公司。
  • 以長期成長題材而言，隨著貼現率上升和遠期現金流的淨現值減少，利率上升/持續通膨將改變評價框架。然而，暫時性的通膨影響應該很小。
  • 這種由 COVID 引發的經濟周期與大多數經濟周期不同，因為我們仍處於復甦的相對早期，但已經在處理通膨問題，因為市場正試圖確定通膨升高是暫時的（這是健康的）還是長期的（可能對消費者和股市不利）。
  • 我們認為通膨可能會在今年夏天達到高峰，但仍將是未來幾個月的頭條重點。
亞洲消費動力與亞洲機遇
  • 投資組合偏重提供服務的公司，且通膨壓力較為緩解，對涉及生產、製造和高投入成本的公司的部位非常低。我們認為公司的投入成本上升和定價能力可能會對利潤率產生不同的影響，透過對個別公司的基本面研究來評估對盈餘的影響非常重要。
  • 我們堅持純粹由下而上的投資流程，重點關注具有永續領導地位和競爭優勢，而且交易價格低於其公允價值的公司。
  • 由於投入成本能否轉嫁給下游和消費者，不同行業和公司的定價能力存在差異。我們認為服務業受通膨壓力的影響較小，例如，遊戲公司（例如中國的騰訊）在通路的議價能力仍在上升，其協商降低通路費用的趨勢呈上升態勢。同時，投入成本高、定價能力弱的製造業利潤率受到的影響相對較大。
亞洲資產配置
  • 亞洲股票當中，由於投入成本能否轉嫁給下游和消費者，不同行業和公司的定價能力存在差異。我們認為服務業受通膨壓力的影響較小，例如，遊戲公司（例如中國的騰訊）在通路的議價能力仍在上升，其協商降低通路費用的趨勢呈上升態勢。同時，投入成本高、定價能力弱的製造業利潤率受到的影響相對較大。
  • 對於亞洲固定收益而言，通膨可能會給長天期投資級債券帶來一些短期壓力。由於長天期美國公債殖利率的波動，波動性可能會持續下去。然而，我們預計亞洲信用債不會出現巨大的流出壓力。我們認為亞洲債券相對更抗跌，因為評價較低，且受到偏向本地市場的亞洲債券投資人驅動的技術面更強。由於病毒先進先出以及亞洲主要國家經常帳戶餘額強勁和外匯儲備穩定，相對強勁的基本面也為亞洲信用債提供了支撐。
  • 在基於總經經濟體制的資產配置框架中，我們目前處於擴張體制下，歷史紀錄顯示通膨高於市場週期平均。我們預期未來幾個月整體和核心通膨將保持相對高檔，部分原因是2020年的低基期效應。我們維持平衡配置，看好亞洲股票，因為我們認為在擴張性環境下某種程度的通膨並不那麼令人擔憂，尤其是在全球主要中央銀行的政策仍然寬鬆的情況下。
  • 亞洲資產配置股票投資組合偏重提供服務的公司，且通膨壓力較為緩解，對涉及生產、製造和高投入成本的公司的部位非常低。我們認為公司的投入成本上升和定價能力可能會對利潤率產生不同的影響，透過對個別公司的基本面研究來評估對盈餘的影響非常重要。我們堅持純粹由下而上的投資流程，重點關注具有永續領導地位和競爭優勢，而且交易價格低於其公允價值的公司。
  • 亞洲資產配置固定收益投資組合在當前環境中處於有利地位。投資團隊密切監控存續期風險，動態管理整體投資組合風險以減緩可能的下跌。固定收益部分將繼續專注於由下而上的信用選擇，從多元化的高品質投資組合獲得穩定的收益。
房地產(研究團隊)
  • 從2007年以來的通膨加速期各資產類別的歷史表現來看，在通膨加速期，全球房地產(上市和非上市)的表現優於其他資產。此觀察符合傳統觀點，即房地產是通膨的良好避險工具。
  • 在亞太地區，直接投資房地產在部分通膨加速和利率上升時期表現強勁。我們認為關鍵是經濟成長——如果通膨伴隨著相應的經濟成長，那麼可能對房地產有利。  
主題 通膨、投資市場與基金前景展望
環球消費趨勢
  • 未來幾個月可能會動盪不安，因為市場仍需對復甦走勢和通膨、潛在COVID變異病毒和聯準會的減債措施的影響，以及目前國會正在討論的基礎建設振興方案的規模和方向建立信心。
  • 目前投資組合約三分之一的部位為疫情衝擊後將受惠於持續復甦的公司，如旅遊、休閒、活動、運輸和服飾業。近幾個月，由於市場憂心變種病毒或振興方案力道減弱，使得這些類股表現受到壓抑，但我們認為此時的股價提供了深具吸引力的報酬潛力。
  • 展望2021年至2022年以後的發展，我們預期復甦將回到過去十年相對較低的經濟成長率。在此環境下，透過奪取既有業者的市場和突破創新而實現自然成長的企業表現可能會超越依賴GDP成長的公司。
  • 目前的投資組合具有可觀的報酬潛力，我們在消費重啟體驗和長期主題之間建立了平衡的部位，可望讓投資人在2021年和未來幾年受惠。
亞洲消費動力與亞洲機遇
  • 亞洲(日本除外)股票在2021年上半年呈現穩健的正報酬，但表現落後於全球股票。中國市場表現平淡是拖累績效的主要因素，我們相信下半年即將出現改變。
  • 自5月以來，中國的疫苗接種速度加快。該國每天施打約1700萬劑，而歐盟為400萬劑，美國為100萬劑。中國的目標是到2021年底前讓約70%的人口完成接種。我們認為疫苗接種速度加快將有助於緩解投資人對其經濟復甦力道的擔憂。
  • 同時，對互聯網行業的監管是影響中國股市的另一個關鍵因素。我們相信政府無意削弱佔經濟60%的民間部門。我們認為互聯網行業的評價現在處於更合理的水準，為下跌風險提供了保護，某些有吸引力的個股浮現了良好的切入點。我們繼續看好包括互聯網、消費和健康護理在內的結構性成長產業。
  • 對於台灣和韓國，我們對他們強大的技術能力有信心，因此看法仍然樂觀。在印度和東協，由於COVID病例再度激增，投資人更加關注COVID的不確定性。
  • 我們認為限制放寬、疫苗接種穩步增加和有利的政策組合將繼續支撐這些經濟體的周期性復甦。同時，這些市場的經濟基本面在過去幾年有了顯著改善，在外部融資環境發生變化的情況下，增強了市場穩定性。
亞洲資產配置
  • 短期內，在全球復甦動能持續和溫和的貨幣政策支持下，我們預期亞洲市場將維持在擴張體制內，我們很可能會保持平衡配置，看好亞洲股市。儘管過去幾個月亞洲市場在經濟擴張的環境下波動不大，但變種病毒和總經政策變化等風險因素可能會增加不確定性並加劇未來的波動。因此，我們將繼續監控投資組合的波動和市場體制的變化，以保護下跌風險，同時爭取穩定的風險調整後報酬。
  • 亞洲（日本除外）股票在2021年上半年呈現穩健的正報酬，但表現落後於全球股票。中國市場表現平淡是拖累績效的主要因素，我們相信下半年即將出現改變。對互聯網行業的監管是影響中國股市的另一個關鍵因素。我們相信政府無意削弱佔經濟60%的民間部門。我們認為互聯網行業的評價現在處於更合理的水準，為下跌風險提供了保護，某些有吸引力的個股浮現了良好的切入點。
  • 在固定收益方面，我們維持多元化的高品質投資組合，並透過由下而上的信用選擇產生穩定的收益。隨著亞洲國家的COVID病例數下降，我們認為總經環境仍然具有支撐力。將在疫苗接種速度加快之下，市場預計整個亞洲地區的成長加速。個別風險仍將是某些券種的主導主題。房地產基本面可能維持穩定，但取決於房地產銷售履約和再融資能力，產業內可能會出現進一步分岐。我們預期國企/地方政府融資工具的信用分岐現象將會持續，信用選擇仍然是關鍵。我們將繼續積極尋找市場上浮現的相對價值機會。
房地產(研究團隊)
  • 隨著疫苗擴大接種，現在的焦點在於疫情後的復甦。顯然，COVID明顯拖累了經濟和房地產的表現。2020年全球各主要地區GDP均出現下滑，但亞洲降幅較為溫和，預計復甦力道強於歐美，部分原因是疫情控制相對有效，特別是在亞洲已開發部分地區，以及這些經濟體的國內基礎穩固。
  • 總體而言，預計2021年下半年將出現復甦，並且已是現在進行式。例如，香港失業率在達到7%左右的高峰後，已連續3 個月下降。澳洲GDP繼2020年第四季上升後，2021年第一季較上季再增長1.8%。韓國和日本製造業PMI均高於50的擴張基準線，第一季GDP也超越預期。我們仍然相信創造和維持持久的收益來源以及推動收益的增長將是取得優異表現的關鍵。我們看好順應結構性趨勢的市場/資產類別和策略，例如物流、住宅租賃、數據中心和健康護理。

投資附帶風險，投資標的及投資地區可能之風險如市場（政治、經濟、社會變動、匯率、利率、股價、指數或其他標的資產之價格波動）風險、流動性風險、信用風險、產業景氣循環變動、證券相關商品交易、法令、貨幣、流動性不足等風險。且基金交易係以長期投資為目的，不宜期待於短期內獲取高收益，投資人宜明辨風險，謹慎投資。詳情請參閱基金公開說明書或投資人須知。本文提及之經濟走勢預測不必然代表基金之績效，基金投資風險請詳閱基金公開說明書。

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