Investment-grade bedrijfsobligaties: als kwaliteit en opportuniteit samenkomen

Inleiding

Na de hevige uitverkoop van obligaties in 2022 bieden de obligatiemarkten volgens ons nu voor het eerst sinds de wereldwijde financiële crisis weer goede inkomstenmogelijkheden tegen aantrekkelijke waarderingen. Tegen die achtergrond zijn veel beleggers het volume van hun obligatiebeleggingen aan het opvoeren.

Maar welke segmenten van de obligatiemarkt ogen het aantrekkelijkst?

De stromen van en naar obligatie-ETF kunnen een goede indicator zijn van het beleggerssentiment en helpen om te bepalen welke marktsegmenten op een bepaald moment het aantrekkelijkst lijken voor beleggers. Als we de recente cijfers bekijken, zien we dat investment-grade bedrijfsobligaties de voorbije maanden een bijzonder sterke instroom hebben gekend.

Terwijl de stromen voor obligatie-ETF's in de eerste negen maanden van 2022 voornamelijk om staatsobligaties draaiden, begon het beleggerssentiment in het laatste kwartaal van het jaar te veranderen en namen de investment-grade bedrijfsobligaties de fakkel over.

Die verschuiving naar investment-grade bedrijfsobligaties eind 2022 hoefde misschien niet te verbazen. De toegenomen geopolitieke spanningen en de vrees voor een wereldwijde economische vertraging hadden de spreads aanzienlijk doen verbreden, waardoor beleggers een interessant instapniveau kregen.

Waar staan we nu, en zijn investment-grade bedrijfsobligaties nog interessant?

Sinds begin 2023 is het economische sentiment wereldwijd wat positiever geworden. De recessievrees begint af te nemen nu de economieën weerbaarder blijken dan gedacht.

Nu er weer sprake is van een zachte landing, zijn de spreads van investment-grade obligaties vernauwd, wat betekent dat de kans op inkomsten is afgenomen tegenover eind 2022. Investment-grade bedrijfsobligaties ogen ons inziens echter nog altijd interessant om verschillende belangrijke redenen:

De wereldeconomie is nog lang niet gered

De cijfers in Europa zijn de laatste tijd wel beter dan verwacht, onder meer dankzij de dalende gasprijzen en de heropening van China, maar toch is het risico van een recessie nog niet van de baan en moeten we de volledige impact van de eerdere renteverhogingen nog ondervinden.

Tegen die achtergrond zou een defensievere vermogenscategorie zoals investment-grade bedrijfsobligaties aantrekkelijker kunnen blijken dan hogerrentende activa.

De rentevoeten zijn nog altijd heel aantrekkelijk

Ondanks de forse opleving in januari zijn de rentevoeten binnen de vermogenscategorie in februari teruggelopen, al staan ze nog altijd op hoogtes die van 2009 geleden zijn. De stromen en de kerncijfers van de ondernemingen blijven over het algemeen steun bieden. Met 5% ligt de rente op investment-grade obligaties wereldwijd dicht bij die die we het grootste deel van het decennium voor high-yield- en groeimarktobligaties hebben gezien.¹

Het rendement op bedrijfsobligaties is gewoonlijk hoog twaalf maanden na het dieptepunt van de cyclus

Hoewel het er nu naar uitziet dat de rente misschien haar hoogtepunt heeft bereikt, zou dit, gezien de opleving van de markten in januari, nog altijd een interessant instapmoment kunnen zijn.

Kijk maar even naar figuur 1, waarin het rendement van bedrijfsobligaties te zien is over een periode van meer dan vijftig jaar, met pieken en dalen. De grijze gebieden zijn de periodes van twaalf maanden na belangrijke dieptepunten.

Zoals u ziet, zijn de rendementen op bedrijfsobligaties in het verleden doorgaans een lange periode heel positief geweest na een grote verkoopgolf op de markt.

In het licht daarvan nemen we de beleggingscategorie onder de loep en bekijken we de belangrijkste kenmerken, voordelen en risico's. We delen ook enkele casestudy's en geven aan hoe investment-grade bedrijfsobligaties zich gedragen over een volledige marktcyclus. 

Belangrijkste kenmerken van de vermogenscategorie

Met 'investment-grade bedrijfsobligaties' worden bedrijfsobligaties bedoeld die zijn uitgegeven door kwaliteitsbedrijven. De belangrijkste drie kredietbeoordelaars hanteren een iets andere definitie. Moody's definieert investment-grade effecten als effecten met een rating van Baa3 of hoger. Bij Standard & Poor's en Fitch zijn dat dan weer effecten met een rating BBB- of hoger.

Er zijn een aantal belangrijke voordelen die investment-grade bedrijfsobligaties aantrekkelijk kunnen maken voor beleggers:

Ze kunnen inkomsten genereren

Investment-grade bedrijfsobligaties kunnen een belangrijke rol spelen om inkomsten te genereren in een beleggersportefeuille. Daardoor waren ze in de jaren na de wereldwijde financiële crisis, toen de wereld langdurig met lage of zelfs negatieve rentevoeten op staatsobligaties kampte, populair bij beleggers.

In het verleden heeft de hogere coupon van bedrijfsobligaties in vergelijking met staatsobligaties de mogelijkheid van negatieve rendementen helpen te compenseren. Zoals u ziet in figuur 2, is de rente van 5% op wereldwijde bedrijfsobligaties zo'n 0,8 keer de duration van de index op 6 jaar, wat betekent dat de rentevoet nog eens met 0,8% zou moeten stijgen om op een negatief resultaat uit te komen. Net als voorheen staat die ratio op hoogtepunten die van voor de financiële crisis geleden zijn.

Minder volatiel dan aandelen

Hoewel investment-grade bedrijfsobligaties hogere inkomsten uitkeren dan staatsobligaties, stellen zij beleggers doorgaans niet bloot aan een buitensporig risiconiveau. De prijsvolatiliteit ervan ligt doorgaans aanzienlijk lager dan bij bijvoorbeeld aandelen.

Ter illustratie kijken we naar de Bloomberg US Corporate Index. Over zijn volledige levensduur zijn er maar elf kalenderjaren geweest met een negatief rendement. Bijna 80% van de tijd behaalde de index een positief rendement, met een gemiddelde op jaarbasis van 7,26%. Bij de Amerikaanse aandelen zien we daarentegen een hoger jaarlijks rendement van 10,89% over dezelfde periode, maar ook een grotere volatiliteit (13 jaren met verlies).²

Laag kredietrisico

Het verleden leert ons dat wanbetalingen heel zeldzaam zijn voor investment-grade emittenten. Zelfs tussen 2008 en 2009 piekte het wanbetalingspercentage op amper 0,3-0,4% van het universum. De dreiging van verlagingen van een kredietrating komt vaker voor, maar kan worden opgevangen door grondige kredietanalyse.

Goede diversificatoren

Investment-grade bedrijfsobligaties maken een groot deel van het wereldwijde beleggingsuniversum uit. Investment-grade bedrijfsobligaties kunnen grote diversificatievoordelen bieden, waardoor beleggers een blootstelling kunnen nemen aan een breed scala van economische sectoren en geografische regio's.

Heel liquide

Investment-grade bedrijfsobligaties worden verkocht op een ruime secundaire markt en zijn doorgaans liquider dan hun high-yieldtegenhangers.
 

Wat zijn de risico’s van investment-grade bedrijfsobligaties?

Net zoals bij elke belegging zijn er zowel risico's als voordelen. Wanneer de economie krimpt, neemt het risico bijvoorbeeld toe dat ondernemingen hun financiële verplichtingen niet zullen kunnen nakomen. Zoals eerder gezegd, is het wanbetalingsrisico voor investment-grade emittenten doorgaans heel laag, maar ratingverlagingen kunnen een groter risico inhouden.

In de periode rond een ratingverlaging daalt de koers van een obligatie meestal, omdat beleggers een hogere risicopremie eisen of het effect in kwestie verkopen. Dat kan tot mark-to-marketverliezen leiden. Als de onderneming uiteindelijk dan toch haar schulden kan betalen, kunnen die verliezen op termijn worden terugverdiend naarmate de coupons worden uitbetaald en de obligatie uiteindelijk a pari wordt afgelost.

Actief kredietonderzoek kan het risico van wanbetalingen en ratingverlagen helpen te beperken. Het doel daarvan is potentiële meerrendementen op te sporen in een brede waaier van economische omgevingen en tegelijk het dalingsrisico te beperken. Daarbij wordt onder meer gezocht naar ondernemingen die niet afhankelijk zijn van gunstige economische omstandigheden om hun schulden te betalen, die een hoge activadekking hebben en die over voldoende vrije cashflow beschikken.

Gedrag over een volledige marktcyclus

Figuur 4 ziet u de prestaties van obligaties over een typische marktcyclus, op basis van de gegevens van de afgelopen vijftig jaar. Zoals u ziet, is in een breed scala van omgevingen een rol weggelegd voor investment-grade bedrijfsobligaties. Toch zijn er enkele essentiële trends waarop beleggers kunnen letten, en daar gaan wij hierna wat dieper op in.

Hoe gedragen investment-grade bedrijfsobligaties zich in tijden van economische vertraging en recessie?

De Amerikaanse belegger Bill Gross noemde obligatiebeleggers ooit "de vampiers van de beleggingswereld" en zei dat zij hielden van "verval, recessie, alles wat tot lage inflatie en de bescherming van de reële waarde van hun leningen leidt".

Economische vertragingen gaan immers niet alleen gepaard met een lagere inflatie, maar vallen vaak ook samen met een rentepiek en een versoepeling door de centrale banken, wat goed is voor obligaties in het algemeen. Zoals we weten, zijn de rentevoeten omgekeerd gecorreleerd met de obligatiekoersen, dus wanneer de rente stijgt, dalen obligaties in waarde. Met andere woorden, obligaties stijgen doorgaans in die latere fase van de economische cyclus, wanneer de rente begint te stabiliseren.

Van obligaties in het algemeen zoomen we nu verder in op investment-grade bedrijfsobligaties.

Zoals u in bovenstaande grafiek ziet, presteren investment-grade obligaties (staatsobligaties en investment-grade bedrijfsobligaties) in deze fase van de cyclus doorgaans beter dan high-yield-bedrijfsobligaties. Dat komt deels doordat heel wat beleggers het kredietrisico in hun portefeuille bij de minste uitdaging op de markt beginnen te reduceren en hun heil zoeken in 'vluchtwaarden', waarvan de koersen minder volatiel zijn. Beleggers in investment-grade bedrijfsobligaties kunnen daarvan profiteren.

Wist u dat? 

In vijf van de laatste zes Amerikaanse recessies hebben bedrijfsobligaties positief gepresteerd. 

Hoe gedragen investment-grade bedrijfsobligaties zich in tijden van economisch herstel en economische groei?

Wanneer de markt de herstelfase van de economische cyclus ingaat, vernauwen de kredietspreads aanzienlijk. Het rendement op staatsobligaties is in zulke periodes beperkt, omdat de rente doorgaans laag staat. Voor wie nog altijd voorzichtig blijft, maar de blootstelling aan het kredietrisico wil optrekken, kan een switch van staatsobligaties naar investment-grade bedrijfsobligaties interessant blijken, omdat krappere spreads de koersen kunnen doen stijgen.

Later in de cyclus, wanneer de markt van herstel naar economische groei overgaat, doen investment-grade bedrijfsobligaties het minder goed. Hoewel de kredietspreads in deze fase over het algemeen blijven verkrappen (waardoor ze beter presteren dan staatsobligaties), kan een assertiever beleid van de centrale banken uitdagingen inhouden. Om te voorkomen dat de economische groei onhoudbaar wordt, beginnen centrale banken op dit punt in de cyclus doorgaans de rente op te trekken. De obligatierente volgt dan die beweging, wat dan het potentieel voor sterke rendementen uit obligaties in het algemeen beperkt. 

Integratie van ESG-overwegingen

In de afgelopen periode van ruim tien jaar is ESG voor veel beleggers geëvolueerd van een leuke optie tot een absolute noodzaak. Traditioneel was dat wat moeilijker te implementeren in het obligatiespectrum dan voor aandelenbeleggingen. Maar in bepaalde opzichten waren bedrijfsobligaties een goed startpunt. Eén reden daarvoor is dat aandeelhouders stemrecht hebben en het management van een onderneming dus kunnen aanzetten tot positieve verandering op ESG-vlak. Obligatiehouders hebben echter wel enige invloed, aangezien het management vaak wel beseft dat slechte ESG-praktijken kunnen worden afgestraft door hogere risicopremies (en dus rentekosten) op bedrijfsobligaties.
 

Wat zijn de voordelen voor beleggers?

Belangrijk is dat klanten met ESG-beleggingen hun portefeuille kunnen afstemmen op hun waarden. Maar ook in financieel opzicht kunnen er voordelen zijn. Afgezien van de ethische overwegingen vinden veel kredietgebeurtenissen hun oorsprong in tekortkomingen op ecologisch, sociaal of governancegebied. Daarom nemen veel beleggers ESG-factoren op in hun fundamentele kredietresearch. 

Hoe doen ETF's het op ESG-gebied?

Er bestaat een grote misvatting dat ETF's maar tot op zekere hoogte ESG-factoren kunnen integreren. Aanvankelijk deden zij inderdaad niet veel meer dan controversiële sectoren en activiteiten vermijden. Maar na verloop van tijd is er een breed aanbod van strategieën ontwikkeld om de kloof te dichten tussen eenvoudige uitsluitingen en 'best-in-classbenaderingen', waarbij de ondernemingen worden opgespoord die het meeste goed doen.

Een groot deel van de dialogen van het interne ESG-team van Invesco met ondernemingen gaat over ons volledige aanbod van fysiek belegde fondsen. Met andere woorden, passieve beleggers profiteren van onze actieve engagementsprocessen. Dat is een mooi voorbeeld van de manier waarop de wereldwijde schaal van Invesco voordelen kan opleveren.