Que nous réservent les actions européennes ?

Après une décennie de baisse des taux de rendements obligataires, 2021 a, pour le moins, incité les investisseurs à se demander si une telle situation peut continuer indéfiniment. La relance budgétaire massive conjuguée à une politique monétaire positive est très différente du dosage politique (« policy mix ») en place depuis la crise financière internationale. 

Certains investisseurs penseront peut-être qu’il est facile de balayer cela d’un revers de main en l’attribuant à un phénomène temporaire. Pourtant, de plus en plus d'indices laissent croire que ce nouveau régime risque de persister encore un certain temps. Si notre thèse est correcte, les répercussions sur les actions européennes, et en particulier les types d'actifs à détenir, sont particulièrement significatives. 

Au moment d’écrire ces réflexions annuelles, nous souhaitons revenir sur les perspectives de l’année dernière afin de faire le bilan de nos réussites et de nos échecs.

Réussites et échecs

Reprise des résultats : à l’aube de 2021, nous étions convaincus que la reprise des résultats serait meilleure que ce que nombre d’investisseurs pensaient alors, et que cela serait déterminant pour l’orientation du marché. Il en a bien été ainsi, la croissance de l’indice européen bondissant de près de 20 % soutenue par la solidité de la reprise économique à ce jour. 

Les secteurs cycliques ont vu le retour du pouvoir de fixation des prix. Étant donné le manque de capital d'investissement depuis une dizaine d’années, nous nous attendions à ce que les contraintes d'approvisionnement apparaissent plus clairement et à ce qu’elles sous-tendent des hausses de prix, particulièrement dans les secteurs cycliques. Certaines matières premières, notamment le pétrole, par exemple, en ont dûment profité. 

Le budget l’a emporté sur le politique. À notre avis, 2020 a tracé une ligne dans le sable en matière de dosage politique (« policy mix »). Nous nous attendions à une mouvance vers le domaine budgétaire et c'est en grande partie ce qui s’est produit, l’Europe et les États-Unis en tête du peloton. En Europe, le décaissement des fonds de relance européens qui ne fait que commencer deviendra beaucoup plus significatif en 2022.

La valeur ajoutée devrait surperformer la croissance. Au crépuscule d’une année 2020 très difficile, la valeur ajoutée a mieux performé en 2021, aux prises avec la croissance. Toutefois, le tableau est plus nuancé que cela, la valeur ajoutée tirant son épingle du jeu grâce à la reprise économique, tandis que les valeurs défensives comme la santé ont sous-performé. 

Les services publics devraient surperformer. Vu le bouleversement sismique en faveur de l'objectif de zéro émission nette et les valorisations attrayantes, nous pensions que les services publics étaient bien placés pour traverser 2021. Malheureusement, des craintes inflationnistes ont rendu les investisseurs plus prudents quant aux résultats futurs, ce qui a eu des répercussions sur les cours boursiers. 

Les prochaines étapes

L’inquiétude des investisseurs va croissante quant aux ruptures d'approvisionnement et au taux d’inflation élevé. Les perspectives économiques pourraient-elles en être sérieusement affectées ? 

Le retour à la normale des chaînes d'approvisionnement et des taux de fret prendra du temps, freiné par l’état des carnets de commandes. Selon nous, cela s’explique davantage par un écart calendaire que par une situation plus ancrée dans le temps. Sur le front de l’inflation, quelques signes indiquent déjà que nous avons atteint le sommet, ou que nous en sommes proche, et à moins d’assister à l’augmentation constante des éléments les plus instables, le taux d'inflation devrait progressivement baisser pour retrouver des seuils plus faciles à gérer tout en restant fondamentalement au-dessus des niveaux très bas observés avant la crise financière internationale. 

Globalement, les perspectives de croissance du PIB demeurent très positives. En raison de la nature des confinements, les secteurs des services (restaurants, hôtels, etc.) ont beaucoup plus souffert de la crise que les secteurs manufacturiers lors de la pandémie. Alors que les économies retournent progressivement à la normale, les très hauts niveaux d’épargne des ménages engrangés pendant la pandémie devraient stimuler fortement les dépenses. Du côté du secteur manufacturier, le bas niveau des stocks et le carnet de nouvelles commandes qui connait de hauts niveaux devraient gonfler les seuils d'activité dès le retour à la normale des chaînes d'approvisionnement. L'investissement devrait aussi en bénéficier. 

Réflexions clés pour 2022

Croissance bénéficiaire au-dessus de la moyenne : en ce qui concerne les chiffres-clés, le marché traite près des moyennes à long terme sur la base PE, par exemple. Par conséquent, il est difficile de prétendre que les marchés actions européens se portent à merveille, ce qui limite le potentiel des notations plus élevées. Toutefois, la marche de progression des résultats est réelle (le dénominateur), les anticipations du consensus étant actuellement très conservatrices si le PIB est significativement supérieur à la croissance tendancielle, ce en quoi nous croyons fermement. Cela est synonyme d’exposition à des titres qui bénéficient d’un environnement macroéconomique dans lequel les valorisations demeurent attrayantes et dans lequel la marche de progression des résultats existe. 

Pressions à la hausse des rendements obligataires : si nos réflexions sont les bonnes, un contexte économique porteur serait également synonyme de pressions à la hausse des rendements obligataires, ce qui constituerait un défi pour les titres de plus long terme. 

Amélioration des CAPEX : les premiers signes du grignotage des faibles niveaux de capital investi sur les approvisionnements, et ce, dans divers secteurs de l’industrie, ont commencé à apparaître en 2021. 

Thèmes attendus : plusieurs thèmes se sont imposés sur le devant de la scène cette année, comme le changement climatique, la numérisation de l’industrie et la lutte contre les inégalités. À ce jour, ils ne constituent pas les moteurs majeurs de la performance, même s’ils devraient représenter des thématiques d’investissement importantes à l’avenir et sur lesquelles nous souhaitons capitaliser. Nous continuerons à en discuter en détail l’année prochaine. 

Comme toujours, notre souhait est d’offrir à nos investisseurs le juste équilibre entre les risques et les rendements. Cela signifie non seulement se concentrer sur les fondamentaux bottom-up, mais aussi capitaliser sur certaines opportunités structurelles et conjoncturelles disponibles, ce que, selon nous, nos stratégies permettent. 

Conclusion

Nous disons depuis longtemps que le temps d’un changement de régime est venu, qu’il est temps de s’éloigner du modèle faible croissance/faible taux d'inflation de la dernière décennie. Les politiques budgétaires ont été un catalyseur et la situation en 2021 ne fait que renforcer notre opinion selon laquelle des changements sont en cours, et, plus important encore, qu’ils n’en sont qu’à leurs prémices. Nous nous attendons à un maintien de ces politiques en 2022 et au-delà. Dans ce contexte d’investissement, nos stratégies sont parvenues à un meilleur résultat cette année et nous pensons que le potentiel de surperformance à l'avenir demeure très important.