Il 2024 è stato un anno positivo per i rendimenti dei prestiti, trainati principalmente da cedole robuste, in linea con le nostre aspettative.
L’economia statunitense ha mostrato solidità nel 2024, ma l’inflazione persistente e l’aumento dei tassi d’insolvenza suggeriscono un outlook cauto ma promettente per il direct lending nel 2025.
Il panorama delle soluzioni di capitale sta crescendo in modo esponenziale grazie alle storiche acquisizioni (buyout) da parte del private equity, agli impatti della pandemia e all’aumento dei tassi di base, nonostante molte aziende sottostanti siano strategicamente e operativamente solide.
Nel 2024, il mercato statunitense dei leveraged loan ha registrato un rendimento annuo del 9,05%, superando le aspettative. Questa performance è stata sostenuta da un solido reddito cedolare del 9,65%, nonostante un lieve calo dei prezzi del -0,60%. Il mercato ha beneficiato di una crescita economica resiliente, di spread dei prestiti stabili e di un contesto creditizio favorevole. I tassi di base sono scesi dal 5,33% al 4,51%, mentre gli spread dei prestiti si sono contratti a causa di un’intensa attività di repricing. Il tasso di default dei prestiti è rimasto basso, allo 0,91%, con i distressed exchange che hanno contribuito a migliorare i casi di recupero. La forte domanda derivante dalla formazione di CLO e dagli investitori retail ha sostenuto il mercato, anche se le nuove emissioni sono rimaste relativamente contenute a causa della limitata attività di M&A e LBO.
Fonte: PitchBook Data, Inc; Morningstar LSTA US Leveraged Loan Index al 31 dicembre 2024. Il Morningstar LSTA US Leveraged Loan Index rappresenta i leveraged loan statunitensi. Non è possibile investire in un indice. Le performance passate non sono indicative di pari rendimenti futuri.
Nel 2025, il mercato dei leveraged loan statunitensi dovrebbe generare rendimenti totali compresi tra 7,5% e 8,0%, trainati da un elevato carry e dalla stabilità dei prezzi, seppur parzialmente compensati da una lieve erosione degli spread e dei tassi base. Il mercato prevede che la Federal Reserve (Fed) continuerà a ridurre i tassi, seppur lentamente, influenzata dal rallentamento della disinflazione e dai rischi inflazionistici associati alle politiche dell’amministrazione Trump. Si prevede che la crescita economica, sia negli Stati Uniti che a livello globale, rimarrà resiliente, con un minor tasso di insolvenza dei prestiti, compreso fra 3,25% e 3,75%. Nonostante il limitato potenziale di apprezzamento, fondamentali solidi e fattori tecnici di mercato favorevoli dovrebbero mantenere la stabilità dei prezzi, con un previsto rallentamento dell’attività di repricing rispetto al 2024.
Fonte: PitchBook Data, Inc., al 31 dicembre 2024; aggiornamento trimestrale. Il tasso base riflette la media del trimestre. Utilizza il LIBOR a tre mesi (prima del 2023) o il SOFR (dal 2023 in avanti), più lo spread istituzionale medio ponderato. (Viola) Cedola prevista per il 15/04/2025, 15/07/2025, 15/10/2025, 15/01/2026, e per le stesse date nel 2026 e 2027, usando i livelli di spread medi degli ultimi 4 trimestri e i tassi forward SOFR a 3 mesi al 6 gennaio 2025. 2025-2027 rappresentati dalle stime al 15/01/2025. La linea viola tratteggiata rappresenta la cedola media nel 2026-2027. Non vi è alcuna garanzia di conseguimento dei rendimenti previsti.
Da una prospettiva macroeconomica ci aspettiamo che la crescita degli Stati Uniti rimanga resiliente, mentre quella globale dovrebbe accelerare in risposta a un generale allentamento delle condizioni monetarie. Sebbene l’amministrazione Trump non cambi in modo significativo le nostre aspettative di crescita nel breve termine, aumenta la gamma di possibili scenari economici nei prossimi anni. La rielezione di Trump accresce il rischio di discontinuità rispetto allo status quo in diversi ambiti, tra cui commercio globale, alleanze internazionali, immigrazione, efficienza e portata delle agenzie governative, oltre a molti altri ambiti dell’economia e della società americana. Questo cambiamento radicale rappresenta un rischio intrinseco per gli emittenti di prestiti già consolidati, in particolare per coloro che dipendono da regolamentazioni attuali per mantenere i propri ricavi o il proprio vantaggio competitivo. In questo contesto, ci aspettiamo che emergano vincitori e vinti, il che renderà la selezione del credito un fattore cruciale, anche in uno scenario di crescita accelerata.
Nel 2025, il mercato CLO statunitense dovrebbe proseguire i trend positivi del 2024. La domanda è sostenuta da banche e assicuratori, che favoriscono i titoli CLO, dagli acquisti continui da parte di banche internazionali e dalla nascita di ETF CLO. Inoltre, anche l’emissione di CLO nel settore del credito privato dovrebbe rimanere verosimilmente elevata. Nonostante un’attività di emissione netta moderata a causa di ammortamenti e CLO richiamati, i rifinanziamenti e i reset dovrebbero proseguire a ritmi serrati. L’ulteriore compressione degli spread CLO potrebbe incentivare ancora la domanda, con i differenziali delle CLO sul mercato primario che potrebbero ridursi fino al tasso SOFR +110-120 pb. Il principale rischio per questa previsione rimane l’outlook macroeconomico.
Per un’analisi completa, leggere “US Senior Loans and CLO Market Outlook”.
Il mercato europeo dei leveraged loan ha registrato un rendimento annuo dell’8,53% nel 2024, in linea con le aspettative. L’apprezzamento dei prestiti è stato favorito da un miglioramento del panorama macroeconomico, con segnali di crescita negli indicatori PMI e PIL, nonostante la sottoperformance della Germania. Il trend di calo dell’inflazione ha permesso alla Banca centrale europea (BCE) di tagliare i tassi sui depositi, creando un ambiente di mercato favorevole. Il Credit Suisse Western European Leveraged Loan Index ha registrato rendimenti mensili costanti, con una forte crescita dell’emissione di CLO, sostenuta dalla contrazione degli spread. Il mercato ha raggiunto volumi record nei prestiti istituzionali, principalmente grazie a operazioni di repricing e di estensione delle scadenze, contribuendo a ridurre il rischio legato al “muro di scadenze”. Nel complesso, il mercato ha beneficiato di fondamentali in miglioramento e di una crescente fiducia, con aspettative di dinamiche positive anche nel 2025.
Fonte: S&P/UBS, Credit Suisse, Barclays, Bloomberg, al 31 dicembre 2024. Le performance passate non sono indicative di pari rendimenti futuri. L’S&P UBS Western European Leveraged Loan Index rappresenta i prestiti europei, il Credit Suisse Western European High Yield Index rappresenta i titoli high yield europei e il Bloomberg Euro Aggregate Corporate Total Return Index rappresenta i titoli investment grade europei. Tutti gli indici basati in euro sono coperti in euro. Non è possibile investire direttamente in un indice. Tutti gli indici basati in euro sono coperti in euro. Non è possibile investire in un indice.
L’area euro dovrebbe mantenere una traiettoria di crescita modesta ma positiva, nonostante le incertezze legate alle elezioni statunitensi e ai potenziali dazi commerciali. Un aumento della domanda interna, favorito da redditi disponibili più elevati, una politica monetaria meno restrittiva della BCE, un calo dell’inflazione e maggiori stimoli monetari dovrebbero sostenere i fondamentali aziendali e ridurre i rischi legati agli oneri per interessi. La BCE dovrebbe continuare a tagliare i tassi, fornendo ulteriore stimolo monetario e sostenendo così la crescita del PIL e il miglioramento degli EBITDA. In questo contesto, i rischi idiosincratici dovrebbero rimanere sotto controllo, creando un ambiente relativamente stabile per le aziende e mantenendo i tassi di insolvenza al di sotto delle medie storiche in assenza di recessioni.
Fonte: PitchBook Data, Inc., al 31 dicembre 2024 in miliardi di euro. Dati aggiornati su base trimestrale.
L’emissione di CLO dovrebbe rimanere solida, sostenuta da gestori esperti e da una robusta domanda da parte degli investitori. Il mercato potrebbe raggiungere livelli record di emissione se il costo medio ponderato del debito si riducesse, accompagnato da un aumento dell’offerta di asset. L’attività di M&A e LBO dovrebbe aumentare nel 2025, grazie a costi di finanziamento più bassi e a una maggiore fiducia dei dirigenti aziendali con il progressivo allontanamento dei timori di recessione. Nel frattempo, il ritmo dei rifinanziamenti dei prestiti dovrebbe moderarsi, mentre il rischio di muri di scadenze a breve termine si è notevolmente ridotto, alleviando le pressioni sui rifinanziamenti. Nel complesso, il mercato dovrebbe beneficiare di dinamiche positive, con un outlook costruttivo per gli spread sui prestiti e una domanda sostenuta per le CLO.
Per un’analisi completa, leggere “European Senior Loans and CLO Market Outlook”.
L’economia statunitense ha continuato a mostrare solidità nel 2024, sebbene l’indice PCE core (la misura di inflazione preferita dalla Fed) si sia rivelato più persistente del previsto. Inoltre, il mercato del lavoro ha mostrato volatilità, i risparmi accumulati durante la pandemia si sono quasi esauriti, mentre i tassi di insolvenza sui prestiti auto e sulle carte di credito hanno continuato a salire. I saldi delle carte di credito hanno raggiunto il livello più alto dell’ultimo decennio. Riteniamo quindi che, sebbene il 2025 rappresenti un’opportunità interessante per il Direct Lending, manterremo un approccio disciplinato, focalizzato e prudente nei confronti della asset class.
Con l’insediamento della nuova amministrazione statunitense, ci aspettiamo una continua forza economica, ma con potenziali pressioni inflazionistiche derivanti da alcune delle nuove politiche governative attese. Se dovessimo assistere a una stretta monetaria più restrittiva o a un ritmo più lento nell’allentamento della politica monetaria, riteniamo che l’economia statunitense sia ben posizionata per affrontare eventuali sfide, considerando che la crescita del PIL è attualmente vicina al 3,0%.
Aspetto importante, continuiamo a osservare un contesto molto favorevole per il Direct Lending nel 2025. Le società di private equity stanno affrontando una crescente pressione da parte degli investitori per fornire liquidità e allocare il cospicuo capitale raccolto negli ultimi anni. La conclusione del processo elettorale senza incidenti è stata accolta positivamente dai mercati azionari, favorendo un aumento significativo dell’attività di M&A. Con aspettative di un contesto di tassi “più alti più a lungo”, prevediamo che la dinamica rischio-rendimento del Direct Lending continuerà a rappresentare un’interessante opportunità di investimento nel 2025.
Continuiamo a osservare una crescita esponenziale nelle opportunità legate alle soluzioni di capitale, un fenomeno determinato da due decenni di acquisizioni da parte del private equity in un contesto di tassi d’interesse vicini allo zero, l’impatto della pandemia, un’inflazione massiccia dei costi operativi e un aumento di circa 500 punti base dei tassi base. Queste opportunità sono storicamente uniche nel panorama delle special situations, in quanto molte delle aziende coinvolte non sono intrinsecamente in difficoltà. Al contrario, sono generalmente solide dal punto di vista strategico e operativo, con ottimi team di gestione e il supporto di sponsor di private equity.
Tuttavia, i proprietari di private equity sono stati limitati dalle loro strutture di capitale, incapaci di accrescere il valore azionario nell’ultimo decennio. Le tradizionali strategie di crescita – come lo sviluppo di nuovi prodotti, l’espansione geografica e le acquisizioni accrescitive – sono state sacrificate per poter gestire livelli di leva finanziaria che erano sostenibili solo nel contesto dell’odierna politica monetaria più accomodante. Molte di queste aziende presentano strutture di capitale con debiti non deteriorati (valutati al valore nominale “par”), dove rimane un valore azionario sostanziale. È semplicemente una questione matematica: i conti economici legati al capitale azionario non sono cresciuti dall’epoca di queste operazioni di buyout, poiché il costo del capitale per i finanziamenti a tasso variabile è praticamente raddoppiato negli ultimi tre anni.
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Il private credit è un'asset class generalmente definibile come prestito non bancario. In altre parole, comprende prestiti concordati privatamente e finanziamenti tramite la cessione di crediti. Il segmento private credit è tipicamente rivolto a mutuatari troppo piccoli per accedere ai mercati del debito pubblici o che, a causa di circostanze particolari, necessitano di un finanziatore privato.
I broadly syndicated loan sono strumenti di debito negoziati privatamente il cui debitore presenta un rating inferiore a investment grade. Sono composti da società ad alta capitalizzazione e sono sindacati da banche commerciali e di investimento che fungono da intermediari. Tali prestiti vengono poi distribuiti a diversi investitori istituzionali.
Le CLO (collaterialised loan obligation) sono la versione cartolarizzata dei broadly syndicated loan. Sono composte da portafogli di centinaia di prestiti strutturati in diverse tranche ciascuna con un differente profilo di rischio/rendimento, consentendo agli investitori di scegliere quello desiderato grazie a una struttura collateralizzata.
Offrono tipicamente un premio rispetto ad altri veicoli cartolarizzati a causa della complessità dei prestiti privati sottostanti e dell’unicità di ciascuna struttura. I titoli CLO sono nominativi e vengono scambiati come le obbligazioni.
Il direct lending eroga capitali alle società o alle imprese senza l’intervento di un intermediario. In altre parole, si tratta di finanziamenti diretti alle società.
Il credito in sofferenza riguarda gli investimenti effettuati nel debito senior delle società con uno sconto significativo rispetto al valore nominale, di solito a seguito della debolezza percepita dei fondamentali.
I rendimenti vengono generati investendo in società in cui, nel lungo termine e attraverso vari interventi, è possibile ottenere un significativo potenziale di rialzo.
Opportunità alternative è un report trimestrale di Invesco Solutions. In ogni nuovo numero analizziamo l'outlook degli asset dei mercati privati.
I nostri esperti illustrano l’outlook 2025 sull'evoluzione del mercato del private credit. Analizziamo le implicazioni dei recenti trend su prestiti bancari, credito distressed e direct lending.
Il private credit, che include sia il debito immobiliare che il direct lending, può offrire diversificazione e una minore volatilità, caratteristiche che lo rendono un’opzione potenzialmente allettante per gli investitori che intendano ottimizzare il proprio portafoglio.
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Informazioni fornite al 19 febbraio 2025 e tratte da fonti Invesco salvo altrimenti indicato.
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