Acheter des actifs bon marché et les revendre plus chers, voilà la raison d’être de l’investissement. Pourtant le débat entre la croissance et la valeur perdure.
Les actions de valeur surperforment lors des premiers stades des cycles économiques et de marché (lorsque les rendements obligataires augmentent.)
La tendance baissière des rendements obligataires qui dure depuis plusieurs décennies est enfin terminée et l’investissement axé sur la valeur devrait connaître une renaissance.
Qui oserait affirmer que l’investissement axé sur la valeur est insensé ? Investir consiste à acheter des actifs bon marché et à les revendre plus chers.
Pourtant, le débat continue de faire rage entre les adeptes des actions de valeur et les partisans des actions de croissance. Il existe de nombreuses façons d’identifier les actifs susceptibles de prendre de la valeur, et elles n’impliquent pas nécessairement l’achat des actifs les moins chers.
L’histoire nous enseigne que différents styles pourraient surperformer selon les conditions de marché. De manière générale, lorsque les rendements obligataires chutent, les actions de croissance se comportent bien. Á l’inverse, les actions de valeur surperforment lors des premiers stades des cycles économiques et de marché (lorsque les rendements obligataires augmentent).
Où en sommes-nous actuellement ? Je pense que la tendance baissière des rendements obligataires (et la surperformance des actions de croissance), qui dure depuis des décennies, touche à sa fin, ce qui pourrait favoriser les titres « value ». Mais regardons d’abord ce que l’histoire nous enseigne.
Au début de ma carrière, au milieu des années 1980, il était facile de préférer les actifs qui se vendaient avec de faibles multiples de valorisation. Des tests rétrospectifs ont permis de constater que l’investissement ‘value’ avait généré des rendements supérieurs à ceux des autres méthodes, telles que l’investissement dans les valeurs de croissance.
Cependant, la situation a commencé à se gâter pour les investisseurs « value » durant la seconde moitié des années 1990, lorsque la bulle Internet a hissé les valeurs technologiques et autres valeurs de croissance à des niveaux insoutenables. Évidemment, la bulle a fini par éclater, mais de nombreux investisseurs « value » y ont laissé leur carrière, puisqu’ils ont été démis de leurs fonctions avant même de pouvoir prouver qu’ils avaient raison.
Malheureusement, l’euphorie n’a pas duré, et les titres « value » ont sous-performé les valeurs de croissance pendant une grande partie de la période qui suivit la crise financière mondiale de 2008. Une simple observation suggère que la baisse des rendements obligataires a joué un rôle important dans ce processus : en théorie, plus le rendement obligataire est faible, plus le taux de décote appliqué aux bénéfices/dividendes futurs est faible, et plus la prime appliquée aux valeurs de croissance est élevée (ces actions sont des instruments à duration longue, dont une part substantielle de la valeur, supérieure à la moyenne, est contenue dans un avenir lointain). Comme les rendements obligataires ont évolué à la baisse durant la majeure partie des trente dernières années, il n’est pas surprenant que l’investissement dans les valeurs de croissance ait supplanté l’investissement « value ».
On pardonnera aux acteurs du secteur financier du 21è siècle de croire que les rendements obligataires baissent toujours et que les actions de croissance surperforment toujours. Nous avons désormais pu constater que les rendements obligataires pouvaient augmenter (et fortement), et l’année 2022 a montré que le facteur « value » pouvait surperformer le facteur « croissance » (et d’autres facteurs). Je pense que la tendance baissière des rendements obligataires est désormais terminée, et je m’attends à une variation cyclique proche de la normale.
Par conséquent, je m’attends à un écart de performance moins grand entre les valeurs de croissance et les titres ‘value’ que ce que nous avons pu observer au cours des dernières décennies. Certaines phases du cycle économique favoriseront la croissance, et d’autres favoriseront la valeur (notre analyse révèle que la valeur surpasse généralement d’autres facteurs au début d’un cycle économique et de marché).
En 2024, les taux obligataires à 10 ans ont augmenté des deux cotés de l’Atlantique. Partant, il n’est pas surprenant que notre indice factoriel « value » ait surperformé l’indice factoriel de croissance, tant aux États-Unis qu’en Europe. En effet, parmi nos indices factoriels aux États-Unis, seul l’indice axé sur la dynamique des cours de bourse a fait mieux que le facteur « valeur ». En Europe, l’indice factoriel « valeur » a également fait moins bien que les indices factoriels « faible volatilité » et « qualité ».
Toutefois, il convient d'insister sur le fait que la valeur a surperformé la croissance (malgré l’engouement pour les valeurs boursières liées à l’intelligence artificielle). La bonne performance des valeurs de croissance aux États-Unis s’explique par l’émergence d’outils d’intelligence artificielle, qui ont stimulé les valeurs technologiques aux États-Unis.
Nous anticipons une accélération des économies en 2025, à la faveur d'une hausse des revenus réels (car les prix augmentent désormais plus lentement que les salaires) et d’une baisse des taux d’intérêt des banques centrales. Comme mentionné plus haut, le facteur « valeur » a tendance à signer ses meilleures performances durant les premiers stades des périodes de croissance économique et de hausse des marchés.
Malgré l’absence de récession récemment, il se pourrait qu’une augmentation des taux de croissance produise un effet de « début de cycle ». La baisse des taux directeurs des banques centrales devrait normalement s’accompagner d’une baisse des taux obligataires à long terme, mais je pense que ce ne sera pas le fait cette fois-ci (en raison de l’accélération économique que j’anticipe). Partant, la croissance ne bénéficiera pas de la baisse des taux obligataires.
Je pense que les marchés actions ne se sont pas encore complètement adaptés à la hausse des rendements obligataires, compte tenu de la très bonne résistance des valeurs de croissance. Outre le phénomène de l’IA, cela peut également refléter le fait que de nombreux investisseurs n’ont travaillé que dans un environnement où la croissance surperformait. Il leur faudra peut-être un certain temps pour accepter que d’autres résultats soient possibles. Cela pourrait se traduire par des performances décevantes de la part des valeurs de croissance durant les prochaines années, car l’existence de taux de rendement minimum plus élevés ne sera pas sans conséquence. Dans l’intervalle, les titres « value » pourraient signer de meilleures performances que les valeurs de croissance, meilleures que celles auxquelles on pourrait s’attendre autrement.
Cependant, je ne pense pas que ce sera un processus linéaire. Je m’attends à ce que les titres ‘value’ signent leurs meilleures performances au début des cycles économiques et de marché, et à ce qu’ils surperforment les valeurs de croissance, en particulier lorsque les rendements obligataires augmentent (ce qui correspond souvent à ces phases de reprise).
Je suis convaincu que le principal facteur déterminant les performances d'un portefeuille est le prix payé pour les actifs (acheter bas/vendre haut !). Je suis, de par nature, un investisseur axé sur la valeur et je pense que la tendance baissière des rendements obligataires qui dure depuis des décennies est enfin terminée. Il semble que le vent qui soufflait en faveur des actions de croissance appartienne désormais au passé. À mesure que les actions de croissance s’adapteront à cette nouvelle réalité, l’investissement axé sur la valeur connaîtra une renaissance.
Chez Invesco, nous avons une multitude de capacités qui couvrent à la fois le suivi de la valeur et l’investissement actif axé sur la valorisation. Nous pouvons donc répondre à une gamme d’objectifs d’investissement, de la simple diversification à une exposition à la valorisation capable de surperformer.
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Données au 1 décembre 2024.
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